吉利汽车，闪耀的背后是否存在风险

艰难的一年

今年注定是中国汽车行业异常惨烈的一年，自从6月汽车销量增速转负以来，已经连续3个月为负，在去年购置税减免因素形成的高基数下，今年4季度的汽车的销量大概率更加难看。10月的销量数据还没出来，但是乘联会已经提前放了风声：10月的销量会更差！

资本市场上今年各种汽车股也是一路下跌，申万汽车行业指数自年初已经下降了34%，本人的精选汽车行业自选股大部分时间也都是整片整片绿油油，在推什么票什么跌之后，老板终于语重心长地和我说：小X啊，年轻人就要多尝试，不要一直局限在一个行业，你去看下机械行业吧，面无表情地我说了一个‘好’字就退下了，然而我的心里是充满了无尽感动的，一个设身处地为员工找台阶下的好老板，你是愿意给他卖命的！

由于汽车销量增速放缓和放开外资限制等因素，零配件股票在今年都经历了惨烈的杀估值，40倍的杀到20倍，30倍的杀到十几倍的比比皆是。

寒冬绽放

9月，销量前三十的车企中，有19家销量下滑；前十车企中仅有3家取得同比正增长。然而正是在这种背景下，吉利取得的成就才更加耀眼。9月销量同比增长14.2%，自年初以来累计增速为37.3%。旗下有博越、帝豪、帝豪GS、帝豪GL、远景、远景X3、远景SUV等几乎稳定月销过万的爆款车型。

根据吉利汽车18年的半年报，上半年收入537亿元，增长36%；净利润66,7亿元，同比增长54%。而2018年上半年吉利销量（包括领克）为766630辆，同比增长44%。

销量增速高于收入增速，说明单车价格在下降，而利润增速高于收入增速，说明经营效率在明显提高。

吉利方面称，其业绩增长主要原因在于其产品组合(即高利润车型占比较高)及经济规模有所提升。

“越是美丽，越是危险”

在这样一个汽车行业整体明显踩刹车的背景下，销量大幅逆势增长，而且在单车均价下降的情况下，利润增速大幅领先于收入增速，吉利半年报近乎交了一份完美的答卷。然而经验告诉我们，看似完美的事物，往往隐藏着巨大的危险。

吉利半年报发布的次日，以汽车零部件读者居多的盖世汽车网上，一篇《吉利发布上半年财报：净赚66.7亿元同比大增54%》的文章迅速成为10万+的爆文，本应该迎来读者们对自主品牌崛起的赞不绝口，然后评论中却是几乎清一色的对吉利压榨供应商的声讨，任何一条声讨吉利的评论都引来大量的点赞。在我之前的几次与零配件公司交流时，对于吉利的这种行为，我早有耳闻，不过在仔细的搜索相关资料多方打探之后，我还是对这种恶劣的整零关系感到震惊。以下是来自两篇10万+文的评论区截图。

无论是整车制造和零配件生产都属于重资产行业，零配件厂商在为某款车型供应部件时，需要经历设计、开发和制造等过程，由于前期研发和模具的巨大的投入，同时因为评估供应商的流程复杂耗时很长，一般整车厂和零配件供应商的关系比较牢固，在一款车的生命周期里不会轻易更换供应商，模具开发的费用有时由整车厂商承担，有时则是供应商承担，然后通过量产将这笔费用在一段较长的时间进行分摊。

在这里我先简单介绍下压榨供应商的几种手段：

拖欠供应商货款：比如吉利向部分供应商开出“60-90天账期+180天承兑”的要求，这就等于免费占用了9个月的货款。

开二供：首先整车厂商找到一家零配件供应商，说你给我这款车开发个前大灯吧，模具费用你承担，事成之后，我这款车以后的大灯供货就交给你了。供应商算了之后感觉可以接，于是投入了大量资金设计图纸，开发模具。整车厂在拿到设计图纸之后，又找了另外一家供应商，说你给我照着这个图纸给我制造大灯，注意这里是盗用了之前供应商的知识产权。由于二供无需承担开发费用，他们可以提供更低的报价。不久后，整车厂找到一供说，你看二供报价比你低，你也要降低价格，不然就滚蛋吧。由于一供巨大的投入，使得他们不能说退出就退出，于是咬着牙坚持。然而由于一部分量被二供拿走，这样一供能拿到的量就会大幅减少，成本也会上升。

要求很高的年降：一般随着技术的进步以及生产工艺的成熟，供应商供货的成本会逐年下降，因此整车厂会要求供应商每年按照一个固定的比例降低价格，然而吉利要求的年降过于苛刻，大大压制了供应商的利润。

质量扣款：吉利会以质量款的名义扣押供应商的货款，比例在10%左右，这笔资金日积月累就会形成很大一笔钱。

……

吉利的应付账款占营业收入比重最高

以上种种，本质上都是缺乏契约精神的表现。

吉利作为自主品牌龙头，巨大的销量是他拥有绝对议价权的基础。有人说供应商抢着去给吉利供货，给吉利供货使得他们有能力去讲故事，这完全是一个愿打，一个愿挨的市场行为。“为什么吉利这么黑，你们还要给他供货”。我只能说这个行业供应商太多了，多到你没法想象。另外一条自动线的投资少则百万，多的上千万，再加上人工、管理、物流等等，想撤退并不容易。

然而根据调研表明，吉利的供应商中，正在上演劣币驱逐良币的情景。过度压价使得优秀的供应商无利可赚，选择离去。二流的供应商舍不得放弃这个大单，通过使用廉价的材料以次充好，来应对过高的年降等。

过分注重价格，可能会导致长期成本的上升。有人说吉利的新车只能在刚上市的前两年买，因为后面的车零部件都是小作坊供的货。供应商能力不行的直接后果就是车的质量下降，召回维修成本上升，口碑下降从而导致销量下降。

作为整车厂商，有两种利润是不可持续的，压榨员工和压榨供应商。供应链绷得太紧的话，早晚是要出事情的，尤其对于像汽车制造这种对供应商要求非常高的行业。通过降低成本维持利润的高增速存在上限，而过度降低成本导致质量下降则会适得其反。

世界著名的零部件供应商，大多都是从整车厂中发展出来的，电装和丰田、现代和摩比斯、伟世通和福特、德尔福和通用等等曾经都属于一个整体，这样的好处是可以在同步开发、零配件供应等方面做到一体化，关注长期的最优而不是短期的价格。丰田的精益生产要求零存货与及时供应，这就需要和供应商的紧密配合，只有大家都有的赚才会长期合作。

供应链的战争，最后的赢家一定是供应链管理的赢家。

不要指望着购置税减半

“不要指望着购置税”有两层意思，第一个是购置税减半不一定会有，第二个是我认为，就算真的有购置税减免，对车市的拉动效果有限。

近几日，受到将要推出汽车购置税减半政策的刺激，大量资金涌入汽车板块，吉利、广汽、长城近三天都有超过10%的涨幅，而在A股港股汽车板块躁动之前，老外似乎就提前听到了风吹草动，海外汽车股也都纷纷发力，不过让我纳闷的是1.6L以下小车子购置税减半，宝马豪车企业为什么会大涨，因此市场上传言这次减税有可能是针对2.0L以下的。

老实说，我认为购置税减半再来一次作用不会太大：

一辆售价10万元的汽车，如果按照正常10%购置税，需要缴纳8620元；如果减半，则只需缴纳4310元。计算公式为：车价/(1+增值税率)*购置税率

历史上，我们曾经有过两次汽车购置税减半政策，时间分别是2009-2010年和2015-2017年。

具体内容如下：

第一次减半：自2009年1月20日至12月31日期间，对1.6升及以下排量乘用车施行减按5%征收车辆购置税政策，2010年开始按照7.5%征收，自2011年开始1.6升及以下车型的购置税税率由7.5%恢复至10%。

背景：2008年金融危机导致下半年汽车销量出现大幅下降，当年狭义乘用车销量增速为7%，相比于临近年份30%左右的增速，车市着实受到了很大的影响。

第二次减半：2015年10月1日至2016年12月31日，对1.6升及以下排量乘用车施行减按5%征收车辆购置税政策，2017年开始按照7.5%征收，2018年恢复至10%。

背景：2015年6月，乘用车产销月度同比数据自2008年12月以来第一次出现了产销双降（不考虑春节月份），当月乘用车销量下降1.8%，此后7/8两个月销量分别下降5.9%、1。5%。（注：此处乘用车指狭义乘用车，包括轿车、SUV和MPV，下同）。乘用车销量下降的原因目前看主要有：多年销量高速增长形成的高基数；6月12日在达到顶点后，股市转熊，财富效应导致购车放缓。

购置税减半政策的效果：

第一次购置税减半对车市的刺激效果非常明显，2009年狭义乘用车销量增速大幅增长47.2%，第二年购置税为7.5%时，增速为34.4%，购置税2011年恢复正常后乘用车增速大幅放缓，这说明该政策有效提振了消费者需求。

第二次购置税减半政策从2015年10月1日开始，2016年狭义乘用车增速为17.6%，2017年为2.7%。相比2015年，购置税的减免仍然有提振需求的功效，但是当我们为了应对车市低迷第二次开出同样的处方时，效果却没有上一次那么明显，而且2017年狭义乘用车仅仅2.7%的增速。

随着国内汽车保有量和销量基数的逐年扩大，继续通过政策维持高增长已经非常不现实。从历史上的两次购置税减免政策的效果来看，政策退出当年销量增速立马大幅下滑，并且第二次购置税减免政策效果明显弱于第一次，这说明购置税减免不能凭空创造出来需求，只是将未来的需求透支到当下消费，同时面对巨大的销量基数，几千元的的价格降低也似乎越来越难力挽狂难。

我差的是税钱吗？我差的是车钱！

一二线城市汽车销量经过多年的增长，保有量基数已经很大，而且由于限购、限牌等政策，基本已经处于饱和状态。而由于渠道下沉以及车价下移，三四线城市成为近几年新车销售增速的主要贡献力量。近几年，三四线城市在新车销量占比重逐年提高。

资料来源：菁财资本

然而今日不同往时，三四线老百姓也没钱了。过去几年为了完成三四线城市房产的去库存，化解系统性风险，政府通过棚改货币化的方式人为抬升了三四线城市的房价，随着而来的是这些居民的加杠杆购房。棚改货币化推进带来的三四线房地产繁荣，是拉动三四线城市消费高速增长的重要原因。如今去库存接近尾声房价的支撑力量不在，承受着大量负债还要面对房价下跌风险的老百姓，面对几千块的购置税优惠，又会有多大的动力去买车呢？

过去每逢汽车销量下降，我们都会祭出购置税减半这张牌。然而目前汽车销量已经连续9年全球第一，基数已经来到了3000万的大关，我们还能期待汽车销量增长的空间有多少？过山车般的政策变动一次次冲击我们的汽车产业，低端过剩的产能让行业陷入价格战长久无法自拔。

购置税减半政策确实不应该继续推出，我们不能再走老路，就算真的推出了效果也会非常有限，而且会在较长的一段时间内加剧行业的产能过剩和制造的低端化。

尾声

上周市场盛传购置税刺激政策即将推出，由此乘用车板块也迎来久违的反弹，吉利汽车股价上涨幅度已达20%。

不过当前看，未来吉利的发展中仍然存在一些风险。

长期看，其供应链管理急需改善，相应的通过过度压缩成本的利润增长模式难以持续。

中期看，随着多款车的相继推出以及产品矩阵的完善，吉利已经处于本轮产品周期的景气高点，盈利向下的压力逐渐增大。

短期看，覆巢之下无完卵，10月前三周吉利日均销量同比下降11%，其实正增长终结的时点本该来的更早一些，但由于存在经销商这个安全垫，通过向经销商压库存的方式维持了数字上的美观，如今经销商库存已高，销量颓势将逐渐暴露。

我相信，中国自主车企龙头的未来一定是星辰大海，只不过在通往成功的路上仍然需要及时厘清风险，只有这样，吉利的未来才会如其名字愿景般大吉大利。