市场起伏犹如四季，投资无外乎春耕秋收

作者：七禾研究

来源：投资与资管

加拿大魁北克大学理学博士，上海中期投资总监、资产管理部总经理，10年国内外量化投资经验。历任：美国 Title Trading 量化投资经理，广发证券零售业务总部量化投资总监。

孙剑峰：我原来在券商，资管统一监管之后，我们股票、期货都有涉及，所以从整个资管的角度来讲，2010年沪深300股指期货上市之后，alpha量化投资策略有了很好的对冲工具，量化投资发展得比较快。2015年股灾后股指期货市场流动性下降，从近年来的情况看，量化交易确实越来越难做，因为很多策略都同质化，我们做过的可能跟别人的也都差不多，这样可能策略就会失效或者表现没有原来那么好，所以为了避免同质化，我们需要不断改进完善原有的模型，同时不断开发新的策略。同时，为了适应不断变化的市场环境，也需要不断拓展新的投资领域、挖掘新的交易机会。

孙剑峰：我博士毕业后，就一直从事量化投资工作。我觉得主观交易更像中医，除了理论基础，还需要丰富的临床经验积累，最关键的是个人主观判断。而从量化模型入手开始学习投资，受主观因素影响较少，业绩表现也更加稳定，我博士毕业之前没有太多的投资经验，所以从量化投资入手就比较方便。

从金融衍生品的行业角度来看，期货资管的发展潜力巨大，尤其是资管新规发布后，自主期货资管的规模开始呈现出明显的增长。在这个背景下，我有缘结识了上海中期，便加入参与组建期货公司资管团队，我也正在尝试把多年的研究、经验及成果通过结合期货市场进一步优化。

孙剑峰：我博士学位的主要研究方向是全球变暖和气候变化。我觉得市场的起伏犹如四季，我们的投资行为也必须顺应市场的节气，在市场的春天建仓，在市场的秋季获利，大道相通吧。无论是理学研究生涯还是如今深耕的金融市场，我认为都需要建立一个系统的、科学的、符合规律的量化研究方法。

判断市场的春夏秋冬首先需要研究宏观经济，宏观经济周期的春夏秋冬通常会影响金融市场的趋势和政策。这样在不同的经济周期，我们的资产配置和模型策略是不一样的。为了对当前宏观经济形势进行分析，我们上海中期研发了中国宏观经济指数（CMI）模型，这个模型基于经济增长因子、政策性因子、结构性因子和先行因子等数据，构建反应当前中国宏观经济形势现状的综合性指数。

孙剑峰：做量化投资在美国的交易市场确实具备不少优势。首先是金融市场稳定及政策连续性强；其次是美国市场的对冲工具更加丰富，应用股指期货和期权进行对冲比较方便；此外，个股也可以做空，那就可以实现更多策略，比如多空策略和配对策略等等。

孙剑峰：我个人感觉没有办法绝对去比较，但是一定要比较的话，期货市场是一个零和博弈市场，而股市是一个正和博弈的市场，整体上股市是向上的，所以它平均来讲有个正向的收益，从持有股票多头和期货多头来讲，股票市场长期来看是有正的收益，而期货市场如果长期持有多头就不一定一直有正的收益。从量化的角度上来说，在期货市场上只有当策略优于该市场的其他策略时，才能够产生盈利，而股票市场由于企业从事生产，产生利润与分红，长期整体看，所有的策略平均都会盈利。另一方面，在中国的交易机制下，期货市场的交易频率可以更高，而股票市场交易频率受限，这对从事期货交易者提出了更高的要求。所以这样来看股票市场可能相对更容易一些，期货市场可能要求就更高。

孙剑峰：我们期货市场上采用的是多品种、多周期、多策略的混合配置。主要是两大类策略：趋势跟踪型策略和对冲、套利型策略。趋势跟踪策略在市场有长期单边趋势的时候表现比较好，而对冲、套利策略相对更稳健，在供需基本矛盾不大时也可以获取一定的收益。

孙剑峰：选择品种我们不考虑回测数据，主要基于两方面考虑，一个是对基本面供需平衡的研究，这是上海中期投研团队的专业优势，公司有比较成熟的研究体系给予支撑，最近供需矛盾比较大的像PTA，趋势就比较好。另一个是考虑活跃度与资金流动、沉淀资金。历史数据不代表未来，简单基于回测来交易是不可靠的，所以回测的时候可能做一些统计分析，但是选择品种的时候我们基本上是不看历史的情况。

孙剑峰：仓位和资金分配是按照风控的原则进行配置，保证在极端行情下不会出现过大回撤，这个我们有系统的风控方案。资金分配方面首先考虑的是流动性能够得到保证，确保流动性的前提下，选择品种平均分配也是可行的。今年苹果、PTA按照我们的系统都有配置，原油上市时间较短，供需矛盾复杂，还需要更多的观察。

孙剑峰：经过了2016年的大幅波动，这两年期货市场行情总体回归震荡较多的常态，仅个别供求矛盾突出、市场分歧较大的品种最后呈现出明显的趋势行情。随着市场的有效性、复杂性的逐年增加，一些简单的同质化策略会逐渐失效，不具备信息或者技术优势的投资者会逐步退出投机市场，从世界范围来看，这也是正常的发展过程。所以我们也在不断开发新的策略，关注更多的新的品种。

孙剑峰：提升自己的差异性优势，要么在基本面上更深入挖掘，理解和把握趋势背后真正的推动因素，要么就在策略的研发上、IT系统的配套上进一步提高，同质化的东西没有太多提升空间。

孙剑峰：一般来说，量化交易并不基于对市场的预测，趋势发生时介入就是了。不过考虑最近股市低沉，从资金轮动的角度考虑，下半年以及明年可能商品市场会有比较多的趋势机会。

孙剑峰：专业投资机构需要在不同的市场进行资产配置、分散风险，实现以风险管理为导向的“全天候”投资理念。通过多类资产的配置,进行风险管理与回撤控制，争取给投资者实现长期的、稳健的绝对收益。“全天候”投资理念融合了宏观经济研究、资产类别配置以及组合风险管理三大领域，以此进行一级资产配置，同时通过提供完善的二级“核心-卫星”策略体系及充足的投资策略库，来应对包括牛市、熊市、震荡市等不同市场行情的挑战。

商品期货方面，我们主要涉足于套利、对冲和CTA策略，在股票方面我们主要是多因子阿尔法策略及众多的的卫星策略，而债券方面主要是作为一个固收的工具，这其中的每个策略都各司其职，理念各有不同。期货套利策略着眼于市场上由于对冲交易者的大额交易所产生的定价偏差；CTA策略则依存于市场上各投资者操作所产生的走势规律；多因子阿尔法股票策略是在研究较优的选股组合的基础上对冲系统性风险而形成的策略。多个策略着眼于市场上不同的盈利机会，才能够做到全天候，同时在这一过程中分散风险。

孙剑峰：在中国市场，能够用来对冲多头风险的工具很少，在股票市场上，通常采用的对冲工具就是上证50、沪深300、中证500的期货以及上证50的期权。我们之所以采用期权，是因为在对冲工具匮乏的阶段，期货会存在较大的基差，作为对冲工具，基差就相当于策略需要承担的损失，这点在50ETF期权上得到了很好的解决。同时，由于期权合约众多，我们可以更灵活的根据所需要对冲的标的价值和数量，以及对市场的研判，精确地选择用来对冲的期权合约。

孙剑峰：股指期货是证券的重要风险管理工具，随着更多专业投资机构的参与，随着整个投资者结构、投资者认识的提升，相信股指期货会有更大的运用和发展空间。2015年股灾的时候，曾经被很多机构恶意地使用，所以管理层对股指期货进行了限制，但是近两年我们清理整顿得已经差不多，然后资本市场也有了一个很好的发展，那么股指期货放开肯定是一个大的趋势。我相信，股指期货与商品期货之间并不会是简单的跷跷板关系，股指期货市场的繁荣也必将带动商品期货市场的活跃，两个市场将会呈现健康的相互促进的关系。我相信在合理的监管政策下，放开股指期货的市场，能够促进中国的股票市场更健康地发展。至于是否加大股指期货市场的投放，则取决于具体产品以及我们策略的配置需求了。

孙剑峰：作为量化投资的信奉者，我们很少将自身对于后市的主观预测引入到投资当中，更多的是基于已经发生的情况再调节持仓，简单地说就是“不预测，只应对”。未来是否增加对股票量化交易的资金配置，要依据股票量化策略的表现，还要看股票市场是否已经反转，是否真的已经行情来了。

孙剑峰：量化交易近几年的确发展迅速，这得益于计算机技术的普及，量化交易可以规避主观交易的很多弊病，是投资者学习市场、设计策略、执行策略得心应手的工具。科学投资离不开量化分析，因此，我认为量化交易在国内的发展前景依然是广阔的，量化交易依然处于一个新兴阶段。

孙剑峰：上海中期资产管理部拥有兼具国际视野和经验丰富的资产管理团队，核心成员均有着资深的国内外资产管理和量化基金的投资管理经验，对金融市场有着深刻理解。借助强大的数据挖掘、统计分析和软件开发能力，上海中期资管部目前已成熟构建了面向多市场、多品种、多策略的程序化交易系统和资产管理平台。并拥有量化选股、CTA、基本面和统计套利、期权组合等多样化策略的优秀策略研发团队和丰富的策略库，投资范围涵盖股票、期货、期权、债券等。投研团队大都拥有硕士和博士学历，具有深厚的理论基础和丰富的实战经验，他们分工合作，从事不同品种不同策略的研发工作，互相之间交流紧密，能够碰撞激发出更多更好的策略灵感，同时各有所长，具有很好的互补性。

上海中期是有现货背景的期货公司，研究员都有丰富的产业调研经验，对品种的基本面及市场逻辑也有着深入的理解。公司“投研股”一体化发展战略，为公司资管提供了人才储备和培养的良性机制。

孙剑峰：从行业交流当中可以看到，几乎所有的量化交易团队都致力于策略研发和创新研究，我个人认为，创新必须把最新最好的科研成果，比如人工智能、机器学习和数据挖掘等方面的技术，应用到量化模型上来。

孙剑峰：上海中期资产管理部是采用市场化引进及多年自己培养组建而成的一个专家团队，目前12位成员，涵盖投研、风控、运维等岗位，投研成员数量占绝对主力。

孙剑峰：为了打造上海中期“全天候”资管团队，更好的服务投资者，我们将不断引进优秀的投资人才，持续加强和提升宏观经济分析以及具体策略的研发能力。另一方面，公司以市场化的激励机制维护团队的稳定。我们的愿景是形成上海中期资管品牌，一个拥有相当管理规模且业绩表现稳定的资管团队，也一定会是受投资者青睐的品牌。规划上会先丰富我们的产品线、稳业绩，后上规模。