天立教育(01773.HK)：西部领先基础教育集团，内生增长潜力较大

机构：西南证券

西部地区领先民办基础教育集团：天立教育立足西部地区，旗下包括13所K12学校，11所培训中心、4所早教中心。截止2017年底，公司学生人数达20924名。从学生人数角度统计，公司是西部地区市占率第二的基础教育集团。2017年度，公司实现营业收入4.79亿元（YOY+42.9%）；实现净利润1.28亿元（YOY+81.2%）。公司于2018年7月成功登陆香港交易所，发售价为每股2.66港元，景林、华昌、惠理作为基石投资者分别认购5899万股、1亿股及2949.5万股，全球发售所得款额净值约12.34亿港元。

政策扶持基础教育，民促法细则认可非营利性民办学校在公开、公平、公允原则下与关联公司进行交易。自2017年9月新版《民促法》落地实施以来，各地民促法从土地、专项资金、税收等层面支持民办基础教育的发展，且新版民促法细则指出，非营利性民办学校在公开、公平、公允原则下，可以与关联公司进行交易，这为港股标的以服务费方式获得利润提供了法律基础，相关标的IPO进程加速。

西部地区GDP快速提升、适龄人口稳步提升，公司有望受益：2018-2020年，四川等西部省份的新增基础教育适龄人口预计约80万，处于全国中等偏上水平。2017年，西部主要省份的GDP及增速均处于全国领先水平，其中四川的GDP体量及增速分别处于全国第6位、第8位，购买力上行有望提升当地民办教育渗透率，公司有望受益。?办学质量优越，升学率远超平均水平。2015-2017年，公司下属高中应届毕业生的高考升学率分别为88.2%、95.2%、95.5%，远高于主营省份四川的平均水平34.5%、36.5%、36.9%；一本升学率分别为51.4%、62.9%、71.6%，远高于四川平均的8.4%、10.7%、10.6%。2016-2017年公司旗下高中毕业生分别有4-5名考入清华北大，超30名学生考入一流艺术类院校，升学质量较高。?轻资产/重资产模式结合提升容量，学费有一定提升空间。2014-2017年，公司学生人数复合增长率超30%，且旗下学校整体利用率仅74%。2018-2019年，公司拟通过自建/合作办学等模式开设11所K12学校，预计未来学生数量将持续增长。2016-2017年，公司生均收费较其他上市教育集团处于中等偏低区间，提升空间较大。

盈利预测：公司是西部地区领先的基础教育集团，教育质量优越，未来有望通过持续的自建以及轻资产扩张等模式不断扩大学生容量，增加市场份额。我们预计公司2018-2020年归母净利润复合增速约为27%（不扣除上市费用）；首次覆盖暂不给予目标价及评级。

风险提示：产业政策变动的风险，学校招生或不及预期的风险，外延并购或不及预期的风险，业务整合或不及预期的风险，轻资产模式扩张管理风险。