易宪容：A股暴涨暴跌体现市场极端脆弱性

作者：易宪容

对于这个十分脆弱的市场，就得采取一系列的措施真正地让股市恢复元气，真正地重建市场信心，真正地扭转股市下跌预期。

沪深股市在持续暴跌近半月之后，央行降准降息及救市集结号吹响，不仅没有让市场真正的平稳下来，更是增加市场的暴跌暴涨。

这几天中国A股总是处于严重的震荡中。而股市的暴涨暴跌，也正好当前股市的相当脆弱性。

比如，央行降准降息后，6月29日先是股市暴跌；6月30日，在各种得好消息及国家队资金进场下，尽管当天股市开盘后仍然保持下跌的惯性，一开市就下跌。上海综合指数曾下跌到3847点，比前一天再下跌了5%。

在一系列的救市动作下，上海综合指数收复失地、绝地反弹，最后报收4277.22点，大涨5.5%；但7月1日，上海综合指数又暴跌了5%。市场如此震荡，实际上体现了当前股市十分的脆弱性。

可以看到，半个月来整个股市的暴跌，上海综合指数由5187点暴跌到3847点，下跌幅度达24%。

短期下跌幅度如此之大，是世界上绝无仅有。经过两天来的强力救市，上海综合指数最终站在4200点以上，股市指数看上去稳定，但是市场信心是否恢复、股市的下跌预期是否扭转，是相当不确定的。

中国A股这场调整并没有进入了尾声，而且处于严重的震荡中，因为目前中国A股十分脆弱，要恢复元气还得再精心呵护，否则，中国股市又会回到当年持续低迷的原形。

其实，近半个月来为何中国股市会如此股市暴跌，市场最主要关心的是以下三大问题。

一是央行的货币政策有没有改变；二是融资去杠杆化股市强制平仓风险是否已经释放；三是全力救市能否起作用。

对于第一个问题，从央行这次降准降息来看，是出于无奈还是出于数据观察，目前市场各人有不同的解释。

可以说，无论是出于哪种情况，当前中国央行的货币政策并没有改变。

正如我一直在强调的那样，只要中国经济增长没有踏上正常增长之路，那么央行的货币政策就会宽松，收紧的概率不会太高。目前的情况也是如此。所以，当前股市是不用担心央行的货币政策已经改变的。

不过，两个星期的股市暴跌，央行的救市政策姗姗来迟，尽管以最强力的方式降准降息来刺激，但是由于来迟，确实是对市场的负面影响不小。

这不仅在于这次央行降准降息在时机上突然与仓促增添了市场对央行货币政策能否坚持宽松的质疑，也增加了投资者对当前中国股市危机爆发的恐惧。

在一个恐慌的市场，市场的信心想迅速恢复是不可能的。这自然增加股市暴涨暴跌的可能性。两个星期股市暴跌同样与央行货币政策操作上有关。

对于市场所关注的场内及场外融资高杠杆问题。监管部门再次做出澄清。对于场内的融资融券，强制平仓规模很小，整个两融业务处于风险可控之内，而且融资业务规模仍然有增长的空间。

对于场外配资问题，三系统接入客户资产近5,000亿元，配资风险获得相当释放。以恒生公司HOMS系统为例，近两个星期来强制平仓金额合计约150亿元，占市场交易量的比例很小。

当然，这些解释更多是稳定市场人心。实际市场情况并不是那样简单。

如果高杠杆的融资推动的股市真正暴仓，很容易导致流动性突然中断而引发股市危机。2008年的雷曼危机爆发就是如此。根本不要低估金融市场流动生突然中断的风险性。

所以，对于当前的股市是否走稳，不要看一天的股市指数上涨了多少，也不要看当前股市指数站在什么点。因为，股市指数一天可以升上去，同样一天也可以跌下来。

而今后几天或今后股市指数能否站稳，最为重要的还得看高杠杆的融资强制平仓的风险是不是真正的得到释放，而不是看实际数据额的多少。而这些数据额都是滞后的数据。

还有，高杠杆的融资强制平仓风险又取决两个方面。

一是股市的下跌预期是不是真正扭转。对此，不能以几天的情况来断定，还得进一步观察。

如果这种股市下跌预期真正的扭转，及股市又进入上行的通道，这种融资强制平仓的风险就会逐渐减弱和释放。反之，其情况就是相当不确定的。

二是要看协调下，融资借出方过于强硬的平仓是不是减弱。这点上特别重要。尤其是在市场指数僵持时期更是如此。

还有，我们应该看到，一年来的股市上涨完全是以高杠杆融资为主要动力的，这种高杠杆的融资市场的风险，中国股市的投资者从而就没有经历过。

所以，在股市持续暴跌的两个星期中，这些高杠杆的投资者完全处于极度的恐慌之中。

特别是当股市暴跌超过20%以上时，这些投资者恐慌可能会推到极致。这也就是股市暴跌之后更是会暴跌的根源。

再就是的大力救是否能够扭转股市下跌预期。就当前脆弱的股市来说，稳定市场的跌市预期最为重要。

要稳定股市预期，不仅在于向市场明确地表示，当前中国股市发展繁荣战略并没有改变，及短期内并不会改变，而且更为重要的是要采取投资者认为真正有效的救市政策。

如要求相应的国家队资金进入市场，如社会保障基金、汇金公司资金、险资等；放慢新股发行速度；降低股票交易成本；加大股市改革力度，真正的能够保护投资者等。

只有股市的下跌预期扭转，市场的信心才能恢复，投资者才能逐渐进入市场。对于中国股市的其他问题那是下一步要做的事情。

还有，即使市场局势有所好转，市场的信心有所恢复，但受到重创投资者能否在短期内从这种极度恐慌中走出是相当不确定的。

这也可能是“一朝被蛇咬，十年怕草绳”。而这种情绪漫延是会影响市场快速复苏及信心恢复的。对此情况目前是根本上不知道，因为没有任何历史数据来说明，这些投资者采取何种对策。

所以，要认识到当前股市是十分脆弱的，决不可掉以轻心。对于这个十分脆弱的市场，就得采取一系列的措施真正地让股市恢复元气，真正地重建市场信心，真正地扭转股市下跌预期。

否则，如果股市仅是技术性的反弹，那么这就可能让市场长期处于持续的震荡中。对投资者来说，当前得以静制动，放下心中的贪婪，这是降低投资风险最好的方式。

本文作者：易宪容，中国社会科学院金融研究所研究员