经历传染性恐慌之后——吸取教训及后期规划

尊敬的投资者:

大约两周前,我们含蓄地提示了清理场外融资和注册制、中概股回归等风险,希望我们的粉丝们能够体会其中的含蓄。而到周五收盘,我们只能用《大话西游》中的一句台词,“我猜中了前头,可是我猜不着这结局”,以及一只叫“慢牛”的熊来自嘲。

千点跌幅,并没有出乎我们的预料,我们也没有必要拿一段微信或QQ的截屏来证明自己的神勇。知行合一,首先是要诚实地面对自己,不可能上个星期还想抄底,这个星期抱怨自己没有从做空中赚钱。要做空赚钱,首先要有强大的信念认定5000点以上是阶段性顶部,在我们不崇尚独立独行的文化环境下,能做到这一点不容易。更何况有产品本身使用期指的限制,所以也不用太纠结。我们没有预料到的是周五的两千只股票跌停,说明我们在判断市场位置和个股胜率的关系方面,还有进步的空间。对于管理套保受限制的信托产品而言,我们面临的最大挑战是清仓所有的股票,因为持有一些股票总有技术以外的原因。当然,值得欣慰的是,只要下周不继续暴跌,6月份的回撤,应该比我2008年1月10%的史上最大月回撤要好很多,而且当时的对冲基金是可以做空和套保的。

不得不承认我在周五有点麻木,因为在香港市场经历了太多恐慌性暴跌,其中包括但并不局限于2004年美国第一次加息的牛市调整、2007年情人节小盘股两三天跌50%的小股灾、2007年8月美国次贷刚爆发后H股指数日内10%的暴跌、2008年1月贝尔斯登破产以及2008年10月熊市最后的杀跌。现在回忆起来,这些杀跌和周五的行情有点像,都是要钱不要股票。原因大概有两点,第一是海外市场杠杆一直比较常见,第二是对香港以外的机构投资者,尤其是对冲基金而言,港股并不是核心配置,往往是最先平仓的对象,俗称“没有感情”。这种抛售,老外叫做“capitulation selling”,翻译成中文大概就是“投降或绝望地抛售”的意思。而出现这种大甩卖,常常是牛市调整或熊市进入末期的标志。最令人兴奋的是2007年8月17日的大奇迹日,那也是一个星期五,也下着暴雨,上午H股指数最多跌10%,也跟我们周五的大盘跌幅差不多,下午收复了部分失地。然后周末宣布的内地投资港股的直通车,然后两个月H股指数翻倍,然后的然后就要等一年以后了。

脑子里老存放着这种大奇迹日的美好记忆,从而养成逆势接飞刀的习惯,可能有一天会死在市场里,好在我们还有保护自己的武器。首先是资金管理,逆势操作不用杠杆,分批下注。按照我的保守性格,每次市场大恐慌,事先制定的抄底计划一般都不能完成。不是手软不敢买了,而是市场跌不了这么多。每当我想逆势操作的时候,基本上都是市场按这个速率下跌一个多星期指数可以跌倒零的时候。抄底任务没有完成,剩下的资金额度只能用在右侧。其次是我们的交易模型对市场下跌幅度的把握,要求是市场即使进入熊市,买了以后也有一个反弹出局的机会。当然,模型估算的是比较极限的位置,有达不到的风险。所以,我们周五找了一些股价已经低于增发价或员工持股价的股票,提前入手,当日几乎悉数被埋,没有大奇迹日。我回归A股市场一年多以后,终于对一些原来不熟悉的新兴公司有所了解,有了感情,就是这个结局,股市版的大话西游。顺便提一句,最近市场流行的反身性,其实也有道理,股价跌得太多,如果利益相关方拿了股票损失惨重,原来的业务规划可能就完不成了,所以抄底要注意风险。

周五晚上,朋友圈里满是场外配资或是券商融资斩仓的恐慌。郁闷了一会儿,我细思但没有急恐。首先,目前市场流通市值50-60万亿,场外配资据说2万亿,已经被市场自然清理了不少,难道2000个跌停的股票每个都有这么大的配资抛压。而伞形和结构化产品,四月份以前成立的,除非把盈利都分红分光了,否则远不到止损线。其次,对于传说的周一券商融资平仓,就算到了风控线,难道不是减仓达到风控要求,而是把融资股票全部砍光?当然最大的风险来自于公募基金的大额赎回,我不明白为什么很多优秀的基金回撤了近30%,机构还要赎回,只能靠监管部门窗口指导了。至于大妈,早年的公募经历告诉我,大妈亏钱是不会赎回的。所以,行情走到周五,更多是传染性恐慌。有一位常驻香港的财经记者,写过一本书《恐慌与机会:如何把握股市动荡中的风险和机遇》,其中有一节就叫“传染性恐慌”。

周六公布了降准和降息,我并不庆幸抄到了底,这只是我未完成计划的一部分。我甚至不是很关心周一是涨还是跌。反正模型提示的极限位置还没有到,再跌一点也正常。但是,国家已经把股市的正常运作视为经济工作的重要部分,这在我从业以来还是第一次,不是说股市从此不能跌了,而是要有底线思维。从我们的长期模型来看,市场经过多年的筑底,一旦形成上涨趋势,是很抗跌的,也就是说跌得很惨也不会跌成熊市。我们3月初的羊年展望太保守,其中提到“明年如果上证指数企稳在3200点以上,市场的长期趋势就会非常乐观”。当时上证指数是3400点不到,现在把这句话找出来除了自嘲一下,还是要强调市场没这么容易跌成熊市,现在大概没有人看到3200点吧?牛市的第一次回调是惨烈的,2004年香港国企指数从最高点回调了35%左右,只记得5月份最恐慌的时候,我在青岛开券商年会,大家抢公用的彭博终端卖股票或空股票,半年后,市场回到了新高。

我们的策略,还是把剩余的资金用于更确定性的个股机会,努力让净值早日创新高。当然,下半年最看好的还是香港市场,目前港股是全世界最低估的股票市场之一,随着A股的分化,我们预计更多的国内资金将涌向港股这一洼地。最近香港某上市公司配售股票认购名单中出现的一个熟悉名字,可能是港股的集结号。另外,海外低配中国的机构投资者,也会积极寻找在港股上车的机会。公司很快就会丰富产品线,推出覆盖A股、期指、海外和新三板的跨市场产品,迎接资管的大时代。

投资总监 刘耀军(Ernest Liu)
2015年6月28日敬上

来源: 志禾原创

*声明:文章为作者独立观点,不代表格隆汇立场

相关阅读

评论