中国电信(728.HK)：承压前行，依旧稳健，目标价：4.00港元

机构：中金公司

评价：推荐（维持）

目标价：4.00港元

2017年业绩符合预期

中国电信公布2017业绩：收入3662亿元，同比增长3.9%，其中服务性收入3310亿元，同比增长6.9%；息税摊销折旧前利润1022亿元，同比增长7.4%（EBITDA率微升0.2个百分点）；净利润186亿元，同比增长3.3%；扣除部分固定资产折旧年限变更的影响（税后约31亿元），净利润217亿元，同比增长20.2%，增长表现强劲。

发展趋势

夯实用户基础，保持稳健增长。电信的服务性收入同比增长6.9%，其中移动服务收入增长提速至11.7%，我们认为主要的增长引擎有两个：1）用户红利。电信的移动用户同比增长16.3%至2.5亿，市占率提升1.4个百分点；同时结构出现明显改善，4G渗透率提升16.1个百分点至73%。2）流量红利。流量用量同比增长182%，流量价格弹性保持在3.2倍（同期流量单价下降56%），其中4GDOU增长96%至2GB/月。受益于此，移动用户ARPU稳定在55元左右。我们认为电信移动业务2018年仍然将保持稳健增长新增用户约4千万（新增4G用户约6千万），流量增长超过100%（DOU+83%）。

提高运营效率，改善盈利能力。2017年电信的调整后净利润同比大增20%，同时自由现金流转正达73亿元，我们认为主要的原因包括：1）提高投资效率，Capex同比下降8.4%，从而有效控制折旧费用增长；2）优化营销方式，加大渠道投入、降低终端补贴，2017年广告宣传费用和终端补贴分别下降18%和50%。2018年电信Capex将继续下降16%，同时铁塔租金上涨也将得到良好控制。

降费政策落地，业绩尚存韧性。

我们认为受提速降费政策影响，流量资费将出现明显下降，但电信凭借用户和流量的快速增长抵御能力较强。宽带业务也将采取更加灵活的资费提高市场竞争力。

盈利预测

我们小幅上调2018年收入1.8%至3695亿元，利润7.7%至196亿元，上调2019年收入1.2%至3567亿元，利润18.4%至208亿元，主要由于公司有效地控制了费用增长。

估值与建议目前，公司股价为3.37港币（对应2.8x/2.9x2018/19eEV/EBITDA）。我们维持推荐的评级和4.00港元的目标价（基于3.2倍2018年EV/EBITDA或股息率3.8%），较现价有19%的上行空间。

风险提速降费政策存在不确定性；市场竞争趋于激烈。