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机构：华创证券
研究员：刘一怡
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产品结构持续升级，驱蚊高增、婴童护理稳健增长。分产品看，26H1 公司驱蚊/ 婴童护理/ 精油系列分别实现收入4.81/4.41/1.03 亿元， 同比+28.2%/+8.9%/+12.4%，三大核心品类均实现增长，其中驱蚊业务表现突出。
从Q2 量价表现看，驱蚊系列实现收入4.14 亿元，同比+24.7%，销量同比+12.0%、均价同比+11.3%，主要受益于15%羟哌酯、15%避蚊胺等较高单价产品占比提升；婴童护理实现收入2.67 亿元，同比+18.5%，销量同比-10.3%、均价同比+32.0%，儿童防晒等高单价新品放量推动产品结构明显升级；精油系列实现收入0.91 亿元，同比+12.3%，植物精油爆珠贴等新品带动均价同比+16.7%。整体来看，公司多品类运营能力持续验证，营收表现稳健。
线上基本盘稳健，线下渠道加速放量。1）线上渠道：26H1 公司线上渠道实现收入7.03 亿元，同比+9.3%，收入占比约66.7%；线上渠道毛利率同比+4.7pct至65.7%，经营质量进一步改善。2）线下渠道：线下渠道实现收入约3.50 亿元，同比+39.3%，明显快于线上，成为收入增长的重要增量；其中山姆、KA及即时零售等渠道持续贡献增量。
产品升级带动毛利率改善，销售投放增加下净利率仍稳中有升。26H1 公司实现毛利率60.5%，同比+2.5pct，预计主要受益于高单价、高毛利新品占比提升。
费用端，公司26H1 销售/管理/研发/财务费用率分别为32.3%/1.75%/1.59%/-0.40%，同比+2.1pct/-0.1pct/-0.2pct/基本持平，其中销售费用同比+25.8%，主要系推广投入增加影响。综合来看，公司26H1 归母净利率同比+0.4pct 至21.4%。
投资建议：产品升级与渠道扩张双轮驱动，成长逻辑进一步强化。公司延续“大品牌、小品类”战略，围绕消费者细分需求持续推进产品创新，26H1 累计升级或推出20 余款单品，在巩固驱蚊、婴童护理基本盘的同时，持续拓展儿童防晒、精油贴等高潜力细分品类，产品矩阵进一步丰富。与此同时，线上基本盘保持稳健，线下渠道收入快速增长，全渠道扩张逻辑逐步兑现。展望后续，儿童及青少年护理、驱蚊新品等品类持续拓展，叠加线下KA、即时零售等渠道渗透率提升，公司有望延续稳健增长，成长路径清晰。考虑到公司短期加大费用投入，我们略下调盈利预测，预计26-28 年归母净利润为3.77/4.47/5.24 亿元（26-27 年前值为3.83/4.68 亿元），对应PE 为21/18/15X。参考可比公司估值，给予公司26 年25X PE，对应目标价23.28 元/股，维持“推荐”评级。
风险提示：行业竞争加剧；新品推广不及预期；线下渠道拓展不及预期；原材料价格波动；天气等季节性因素影响需求。