建发国际集团(01908.HK)：营收短期承压、利润彰显韧性-格隆汇

机构：华源证券
研究员：邓力/陈颖

　　事件：公司披露2026 年半年报业绩，上半年营业收入178 亿元，同比-47.9%；归母净利润8.3 亿元，同比-9.7%，利润端表现具备较强韧性，我们认为主要得益于：
　　1）项目结转结构优化，带动整体毛利率较去年同期提升1.4pct；2）合联营企业投资收益同比+125%；3）少数股东损益大幅收窄至0.85 亿元，同比-86%；4）所得税费用由上年同期约7.50 亿元下降至本期约0.01 亿元。截至6 月末，公司全口径已售未结金额2031 亿元，其中2022 年及之后拿地项目的已售未结金额占比约96%。
　　销售排名行业TOP5，土储结构持续优化。26H1，公司实现权益合约销售额489 亿元，同比-8.4%，行业销售排名TOP5，38 个城市市占率位列当地TOP10，深耕战略成效持续显现。投资端，公司拿地总金额296 亿元，同比-40%，对应全口径拿地强度46%（同比-24pct），其中一、二线城市货值占比40%/60%，投资聚焦核心城市。截至6 月末，公司土储总可售货值约2092 亿元，权益比例78%，其中2022 年及之后拿地项目货值占比84%，结构持续优化。
　　融资成本创历史新低。截至26H1 末，公司有息负债736 亿元，净负债率22.1%，较2025 年末下降12.7pct；现金短债比4.1 倍，剔除预收账款后资产负债率59.0%。
　　融资成本方面，存量有息负债平均融资成本2.99%，较2025 年末下降16BP，创历史新低。期内公司赎回20 亿元永续贷款，永续贷款余额降至100 亿元。
　　盈利预测与评级：考虑到公司当前结转资源有所下降，我们小幅下调公司收入预测，同步调整盈利预期，将2026-2028 年归母净利润预测由34.73 亿元、36.98 亿元、38.68 亿元调整至31.42 亿元、33.49 亿元、34.39 亿元，对应9 月4 日收盘价的PE分别为8.0 倍、7.5 倍、7.3 倍。公司具备国有控股股东背景、核心城市深耕布局以及成熟产品体系，财务结构稳健，土储资源质量较优，同时公司已售未结资源中2022年及之后获取的项目占比偏高，后续利润率有望逐步企稳修复，维持“买入”评级。
　　风险提示。母公司支持力度变化风险；房地产行业复苏不及预期；新获取项目利润兑现度不及预期。