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机构：华安证券
研究员：石月昊
2026 中期收入36.25 亿元（yoy+13.6%），主要受AI 原生产品收入增长驱动，按财报口径拆分，订阅及软件收入23.00 亿元，实施、咨询运维服务及其他收入13.25 亿元。实现毛利24.56 亿元（yoy+17.2%），毛利率67.7%，同比增长2.1 个百分点，主要受高毛利率的订阅收入占比提升，以及实施、咨询运维服务及其他毛利率同比提升驱动。归母净利润5450万元，同比扭亏为盈，经调整净利润1.16 亿元，主要受订阅业务增长、成本经营效率提升驱动。经营活动产生的净现金流1.42 亿元，同比转正，主要受新签订阅与加购持续增长驱动。
云服务收入31.16 亿元（yoy+16.6%），占比达86.0%。订阅收入20.28亿元（ yoy+20.4% ）， 订阅年经常性收入（ ARR ） 约44.13 亿元（yoy+18.3%），主要受金蝶AI 套件推动新签增长及部分行业客户需求旺盛驱动。
AI 原生产品收入高速增长，灵基企业智能体落地企业级应用场景2026 中期AI 原生产品收入2.96 亿元（yoy+189.0%），其中订阅收入1.46 亿元（yoy+282.9%）。签约合同金额达6.05 亿元（yoy+159.2%），新签客户包括海能达、玻色量子、双汇集团、中影科技、有鹿机器人、昆仑芯、面壁智能、云圣智能等。灵基发布后签约客户数26 家、上线40+智能体，覆盖财务、供应链、采购、制造等通用领域。灵基智能体具体财务、供应链使用场景：费用审核智能体释放20%-30%审单人力；银企对账智能体7x24 小时自动完成对账与差异调节；采购付款审核智能体三单匹配处理时间由小时级缩短至分钟级；结账智能体推动开账效率提升30%。
AI+SaaS 订阅收入占比持续提升，大中型及小微企业市场加速渗透2026 中期AI+SaaS 产品收入27.70 亿元（yoy+10.3%），订阅收入16.70亿元（yoy+13.5%），订阅收入占比60.3%。1）大中型企业市场：AI+SaaS产品收入19.67 亿元（ yoy+8.5% ）， 其中订阅收入10.29 亿元（yoy+10.1%）； 2）小微企业市场：AI+SaaS 产品收入8.03 亿元（yoy+15.3%），其中订阅收入6.42 亿元（yoy+19.4%）。大型企业客户聚焦央国企、世界500 强及行业龙头，扩大覆盖高端制造、消费及能源等行业；中型企业市场份额持续提升，将企业流程管理能力沉淀为标准化、可复用的行业模块，缩短交付周期并提高复制效率；小微企业方面，加大财税合规、记账、开票、报税、经营分析及供应链管理等刚需场景投入，行业客户交付上线效率提升50%以上。
投资建议
我们预计金蝶国际2026/2027/2028 年收入为78.97/86.86/96.95 亿元，同比增长12.7% /+10.0% /+11.6%，预计2026/2027/2028 年GAAP 归母净利润为3.97/6.95/10.62 亿元，同比增长327.3%/75.1%/52.7%，维持“增持”评级。
风险提示
AI 原生产品渗透率不及预期风险，AI Agent 研发不及预期风险，AI 产品商业化不及预期风险，行业竞争加剧风险。