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机构：中金公司
研究员：胡子慧/曲昊源/钟正宇
2Q26 业绩低于我们预期
公司公布1H26 业绩：实现收入31.81 亿元，同比-13.2%；归母净利润-2.53 亿元，上年同期-2.64 亿元，亏损同比收窄；1H26 经营性现金流净额-5.90 亿元，同比由正转负。我们对应计算，公司2Q26实现收入14.86 亿元，同比-16.9%、环比-12.3%；归母净利润-2.67亿元，同比亏损扩大、环比转亏；毛利率环比-16.8ppt 至-3.26%。
2Q26 业绩低于我们预期，主要系电池片价格加速下行所致。
发展趋势
光伏电池主业盈利韧性强，海外产能进展积极。公司1H26 电池出货约10GW，我们测算2Q26 出货约5GW，1H26 海外出货占比约50%。根据Solarzoom 数据，TOPCon(182)电池价格(含税)2Q26环比下降约23%至0.33 元/W，2Q26 电池环节盈利持续承压。公司海外销售业务稳步拓展，在印度、土耳其、欧洲等重点区域市场份额位居行业前列，海外市场溢价带动公司2Q26 电池盈利表现位于行业前列。向前看，国内行业供给侧改革带动价格中枢上涨+海外关税政策变动带动海外需求阶段性增长，我们认为公司凭借高效国内N 型产能+海外土耳其产能顺利出片，有望实现超额收益。
第二增长曲线收入端有所放量，中长期打开成长空间。1H26 期间，公司先后布局商业航天及太空光伏新业务（参股星翼芯能、设立捷泰航天、收购复遥星河等），并成功发射“有戏”卫星且保持稳定运行。截至1H26，公司其他业务营业收入约0.46 亿元，占营业收入比例1.45%，同比增长486.09%；其他业务毛利率约45%，商业航天业务贡献逐步起量。
盈利预测与估值
考虑2026 年公司主业价格承压，第二增长曲线增长贡献有限，我们下调2026 年/2027 年预测归母净利润72%/15%至0.96/8.65 亿元。当前A 股股价对应2027 年15x PE；当前H 股股价对应2027年5x PE。公司主业业务韧性强，结合盈利预测调整及商业航天板块近期估值中枢下移，我们维持A 股跑赢行业评级、下调目标价30%至55 元，对应2027 年20x PE，较当前股价31%上行空间。
H 股维持跑赢行业评级、下调目标价25%至22 港元，对应2027年7x PE，较当前股价32%上行空间。
风险
光伏需求不及预期，商业航天发展不及预期，技术迭代与产业化落地不及预期。