圆通速递(600233)：反内卷推动业绩加速增长-格隆汇

机构：长江证券
研究员：韩轶超/鲁斯嘉/胡俊文

　　事件描述
　　2025 年，圆通速递实现营收752.8 亿元，同比增长9.0%，归母净利润43.2 亿元，同比增长7.7%。其中，2025 年第四季度，公司实现营收211.2 亿元，同比增长7.4%，归母净利润14.5亿元，同比增长33.6%。2026 年第一季度，公司实现营收187.7 亿元，同比增长10.0%，归母净利润13.8 亿元，同比增长60.8%。
　　事件评论
　　反内卷推动价格修复，Q4 盈利改善显著。2025Q4，公司实现件量同比增长11.8%，份额同比提升1.0pct 至15.9%。得益于反内卷，Q4 单票价格环比大幅提升约9 分至2.23 元，单票毛利环比提升约5 分至0.25 元，单票快递净利润环比提升4 分至0.18 元。快递归母净利润实现15.3 亿元，同比增长33.6%。最终公司实现归母净利润14.5 亿元，同比增长33.6%。
　　反内卷强势延续，Q1 业绩加速增长。2026Q1，公司实现件量同比增长12.7%，份额同比提升1.0pct 至16.0%。反内卷强势延续，Q1 公司单票价格环比继续提升1 分至2.24元，单票运输/中心操作成本分别为0.40/0.28 元，单票毛利环比持平，单票快递净利润环比提升1 分至0.19 元。快递归母净利润实现14.5 亿元，同比增长52.9%，国际和货代归母净利润预计亏损0.7 亿元，最终公司实现归母净利润13.8 亿元，同比增长60.8%。
　　随着4 月燃油附加费的征收，有望推动公司Q2 业绩保持高速增长。
　　资本开支维持高位，现金流持续改善。2025 年，公司经营活动净现金流量同比增长34.0%至78.5 亿元，资本开支同比增长27.2%至86.1 亿元。公司持续推动产能升级，资本开支维持较高强度，网络竞争力有望进一步提升。不过，预计2026 年公司资本开支达峰后下降，自由现金流有望加速改善。
　　反内卷驱动盈利上行，综合实力不断提升。反内卷是宏观治理的中长期命题，十五五规划进一步强化管控反不正当竞争，看好快递反内卷持续性，行业良性竞争有望推动公司盈利中枢上行。公司引领快递数字化变革，将AI 与物流结合提升全网管理能力，在AI 助手、智慧路由、数字孪生、智能客服等方面取得积极进展，网络能效、服务水平持续升级。此外，公司积极推进国际化发展战略，稳步构建“中国联世界，世界联世界”的全球物流网络，综合竞争实力增强，中长期份额有望持续提升。预计公司2026/2027/2028 年归母净利润分别为60.2/65.8/72.0 亿元，对应PE 分别为12.5/11.4/10.4X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、行业价格竞争加剧；
　　2、宏观需求修复不及预期；
　　3、油价及人工成本大幅上行。
　　风险提示
　　1、行业价格竞争加剧。当前快递行业格局并非完全稳固，仍存在部分区域的价格竞争，若行业价格竞争加剧将影响公司的盈利水平和经营能力。
　　2、宏观需求修复不及预期。快递行业的上游主要是电商平台，若线上消费需求低于预期，将会拖累快递件量增速，公司盈利面临压力。
　　3、油价及人工成本大幅上行。快递产品中人力成本和运输成本占比较高，油价是运输成本的重要来源，若油价及人工成本在短期内大幅上行，将引致公司成本承压。