洽洽食品(002557)：成本压力缓解 Q1实现开门红-格隆汇

机构：天风证券
研究员：刘洁铭

　　事件：公司2025 年实现营业收入65.74 亿元，同比下降7.82%；归母净利润3.18 亿元，同比下降62.51%；扣非归母净利润2.50 亿元，同比下降67.68%。其中，2025Q4 实现营业收入20.72 亿元，同比下降12.70%；归母净利润1.50 亿元，同比下降32.62%；扣非归母净利润1.35 亿元，同比下降37.13%。2026Q1 实现营业收入22.22 亿元，同比增长41.46%；归母净利润1.68 亿元，同比增长117.82%；扣非归母净利润1.49 亿元，同比增长156.47%。
　　2025 年收入端承压，核心品类与传统渠道仍处调整期。公司2025 年收入下滑主要受宏观经济形势、外部渠道变化及一季度春节错期等因素影响。
　　分产品看，葵花子/坚果类分别实现收入40.23/17.63 亿元，同比分别下降8.19%/8.37%；分地区看，南方区/ 北方区/ 东方区/海外分别实现收入21.68/10.84/17.09/5.87 亿元，同比分别-4.33%/-19.28%/-19.44%/+3.16%。
　　分渠道看，经销和其他渠道收入45.70 亿元，同比下降19.38%，占比降至69.53%；直营收入20.03 亿元，同比增长36.98%，占比提升至30.47%，其中电商收入9.32 亿元，同比增长19.76%。2026Q1 公司营收同比+41.46%，2025Q4+2026Q1 合计收入增速为+8.9%，春节错期叠加年货节亮眼表现，公司Q1 取得开门红。
　　盈利能力阶段性承压，Q1 成本改善带动利润弹性释放。2025 年公司主营休闲食品毛利率同比-5.29pct 至23.44%，其中葵花类/坚果类毛利率分别同比-5.00/-7.55pct，主要受葵花籽及核心坚果原料成本上行拖累；费用端，销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别同比+1.23/+0.48/+0.11/+2.31pct 至11.22%/4.80%/1.17%/1.35%，费用率提升进一步压制利润表现，全年归母净利率、扣非归母净利率分别为4.84%、3.80%。2026Q1 公司毛利率回升至25.10%，同比+5.63pct，预计主要受原料成本压力缓解及Q1 销售规模提升带动；同期归母净利率、扣非归母净利率分别提升至7.57%、6.70%，盈利修复趋势逐步显现。
　　盈利预测及投资评级：公司是我国休闲零食的领军企业，在瓜子行业已经有很高的市占率，坚果第二增长曲线仍有较高成长性，并积极拓展其他品类，有望贡献收入增量。基于公司一季度的表现，我们调整对公司的盈利预测，预计公司2026-2028 年营业收入为74.2/79.9/85.8 亿元（2026-2027年前值为74.1/78.4 亿元），同比+13%/+8%/+7%；归母净利润6.7/7.5/8.6 亿元（2026-2027 年前值为6.4/8.0 亿元），同比+110%/+12%/+14%；EPS 分别为1.32/1.49/1.70 元，对应PE 分别为18/16/14X，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）宏观需求疲软；2）动销不及预期；3）原材料价格上涨过快；4）渠道拓展不及预期；5）食品安全风险等；6）公司新品增长不及预期。