重庆啤酒(600132)2026年一季报点评：高档产品延续结构升级 Q1盈利短期承压-格隆汇

机构：光大证券
研究员：陈彦彤/汪航宇/聂博雅

　　事件：重庆啤酒26Q1 营业收入43.50 亿元，同比-0.12%；归母净利润4.38 亿元，同比-7.40%；扣非归母净利润4.34 亿元，同比-7.07%。
　　Q1 销量微增，产品表现分化。1）分量价：26Q1 公司实现啤酒销量88.65 万千升，同比+0.34%，销量保持稳健；吨价为4907 元/千升，同比-0.46%。2）分档次：26Q1高档/ 主流/ 经济档产品营收分别为26.66/14.92/0.95 亿元，同比+2.42%/-3.75%/+3.62%。高档产品收入保持正增长，乌苏、嘉士伯、乐堡等销量实现不错增长；由于高份额市场受外部消费环境和竞争加剧影响，部分本地品牌销量有所下降，主流品类收入承压；经济档稳健增长。3）分地区：26Q1 西北区/中区/南区营收分别为12.26/17.78/12.48 亿元，同比+4.05%/-3.08%/+1.37%。西北区和南区受益于大城市计划持续深耕和渠道积极拓展，收入保持增长；中区短期小幅承压；全国区域布局持续优化。4）经销商：26Q1 末经销商数量3280 家，较25年末增加91 家，渠道网络持续完善。
　　费用投放加大及税率变化，利润率同比下降。26Q1 公司毛利率为49.7%，同比+1.2pcts，其中26Q1 公司吨成本同比-2.9%，主要得益于大部分原材料价格下行及产量上升带来的固定成本摊薄效应。26Q1 销售费用率为13.3%，同比+0.6pcts，增长主要来自即时零售、便利店等新兴渠道的营销投放。26Q1 管理费用率为3.5%，同比+0.1pcts，主要系人员费用及信息服务费增加。同时叠加实际所得税率同比+0.6pcts 至24.1%（主要因西部大开发所得税优惠政策调整，全年预计维持该水平），综合来看，26Q1 归母净利率为10.1%，同比-0.8pcts。
　　高端化战略坚定推进，渠道创新驱动长期增长。公司持续推进“嘉速扬帆”战略，高端化与渠道创新双轮驱动，长期增长动能充足。1）产品端：持续聚焦高档产品矩阵打造，加码1L 罐装、精酿等高端品类，巩固高档产品增长优势。1L 装产品采用“1+1+N”因地制宜的投放策略，其中乌苏1L 装增长最快，嘉士伯、乐堡1L 装于26Q1 推出后市场反应良好。1L 装产品每百升收入显著高于主流产品，已成为公司高端化重要抓手。2）渠道端：公司深耕非现饮与即时零售渠道，优化渠道运营效率，全国化渠道布局持续推进，弱势市场逐步改善。公司针对不同类型城市实施差异化策略：高份额城市重点拓展非现饮渠道，新兴大城市聚焦现饮渠道抢占份额。3）成本端：公司已通过锁价和套期保值工具锁定大部分原材料成本，全年运输费增加及铝罐价格上涨的不利影响，将通过其他原材料价格下降及供应链持续优化进行有效对冲，力争全年成本保持在合理区间。4）股东回报：公司维持高分红政策，股东回报机制稳定，长期价值凸显。
　　盈利预测、估值与评级：我们维持公司2026-2028 年归母净利润分别为12.76/13.20/13.64 亿元，折合2026-2028 年EPS 分别为2.64/2.73/2.82 元，对应PE 分别为21x/21x/20x，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业边际竞争激烈程度高于预期；原材料成本上涨高于预期。