下载格隆汇APP
下载诊股宝App
下载汇路演APP
社区
会员
机构：银河证券
研究员：郝帅/艾菲拉·迪力木拉提
箱包代工制造业务稳健增长，全球化产能优势凸显。2025 年代工制造业务实现收入42.41 亿元，同比增长20.02%。其中，箱包代工收入26.56 亿元，同比增长11.96%。公司持续深化与耐克、阿迪达斯、迪卡侬、VF 集团等核心客户的合作，并成功扩充原有客户的服务品类，践行“同一客户延展品类”战略。产能方面，2025 年箱包总产能达4326.77 万件，产能利用率90.73%。公司海外（印尼、印度）产能占比提升至73.54%，并计划在印尼有序扩建产能以满足未来订单需求。
服装业务整合深化， 盈利能力有所提升： 2025 年服装代工业务实现收入15.85 亿元，同比增长36.45%。公司于2025 年进一步收购上海嘉乐剩余股权，实现100%控股。公司将精益管理经验赋能嘉乐，将提升盈利能力作为首要目标，服装业务净利率从2024 年的3.29%提升至2025 年的5.56%。客户方面，在优衣库、阿迪达斯、PUMA、MUJI 为主要四大客户。产能方面，服装总产能5,796.82 万件， 产能利用率54.77%，未来提升空间充足。
品牌经营业务调整优化，聚焦精细化运营： 2025 年品牌经营业务实现收入6.07 亿元，同比下降7.74%，主要受国内消费市场结构性调整影响。公司聚焦精细化运营，品牌业务毛利率提升1.60pct 至27.12%。同时，公司积极推进品牌出海，90 分品牌成功入驻马来西亚高端百货商场，小米品牌海外渠道销售逐步放量。
盈利能力持续改善，费用管控成效显现：2025 年公司整体毛利率为23.94%，同比提升1.08pct 。其中， 代工制造业务/ 品牌经营业务毛利率分别提升1.02/1.6pct 至23.57%/27.12%，盈利能力改善显著。费用端，销售/管理/研发费用率分别为4.26%/5.86%/2.07%，分别同比变动-1/-0.13/-0.23pct，销售财务费用因汇兑损失增加至0.97 亿元。经营性现金流表现强劲，净额达5.76亿元，同比增长147.78%。
投资建议：服装业务作为第二增长曲线，盈利能力有望持续提升。箱包代工业务受益于印尼新产能释放及客户订单放量，有望维持稳健增长。品牌经营业务虽短期承压，随着公司聚焦海外市场拓展，有望为品牌业务带来新的增长点。
预计公司2026/27/28 年归母净利润为4.08/4.77/5.36/亿元， EPS 分别为1.70/1.99/2.24 元，对应PE 估值为12/10/9/倍，维持“ 推荐”评级。
风险提示：订单不及预期风险；产能扩张不及预期的风险；宏观经济环境波动的风险。