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机构：国金证券
研究员：于健/谷亦清
4 月29 日，公司发布2026 年第一季度报告，业绩符合预期。26Q1公司实现营业收入169.06 亿元/+0.96%，归母净利润23.48 亿元/+21.18%，扣非归母净利润23.37 亿元/+20.76%。
经营分析
公司利润率持续修复。26Q1 公司毛利率33.63%/+0.65pct；归母净利率13.89%/+2.32%。费用率情况改善，销售费用率12.06%/-1.06pct；管理费用率2.69%/+0.16pct；研发费用率0.02%/-0.05pct。
少数股东损益显著下降，26Q1 占收入0.13%/-0.57pct。
海南地区表现亮眼，上海地区经营承压。26Q1 公司海南地区实现收入125.85 亿元/+28.26%，增速快于海南离岛免税（Q1+25.7%），市占率持续提升。春节期间，海南区域各门店人气销量两旺，三亚国际免税城单日最高销售额突破2 亿元，单日最高客流量达9.2 万人次。26Q1 上海及其他地区实现收入69.34 亿元/-37.68%，我们认为原因系上海仓暂停+机场交接产生暂时冲击。
DFS 收购事项完成，取得核心门店资产。3 月19 日，公司完成收购DFS 集团位于港澳地区的门店及相关无形资产，LVMH 集团和Miller 家族完成认购公司增发H 股股份，正式确立三方在全球旅游零售领域的合作伙伴关系。本次收购有助于公司获得成熟门店网络，占据港澳核心市场。
行业转向价值驱动，综合能力决定成败。4 月14 日，海南举行免税行业高端研讨会。专家认为行业正从“价格驱动”转向“价值驱动”，未来竞争将取决于商品力、体验力与运营力的综合能力，包括品牌引入能力、消费场景构建、会员体系深化及服务标准升级等多维体系建设。我们认为中免作为旅游零售龙头，在品牌资源、渠道网络、运营效率及会员生态等方面具备综合竞争优势。
盈利预测、估值与评级
考虑到清明假期、消博会期间离岛免税增速放缓，我们下调公司2026/2027/2028 年EPS 预测至2.40/2.74/3.08 元(原为2.77/3.18/3.57元)，现价对应PE 估值为27.48/24.07/21.39 倍，维持“买入”评级。
风险提示
消费恢复不及预期、高端消费不及预期、汇率水平大幅波动、国际消费环境恶化