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机构：长江证券
研究员：徐科/贾少波/李博文/盛意
卓越新能发布2025 年报及2026 年一季报，2025A 公司实现营收28.76 亿元，同比减少19.29%；归母净利润1.55 亿元，同比增长3.71%。其中，2025Q4 实现营收5.33 亿元，同比减少9.44%，环比减少48.26%；归母净利润-0.13 亿元，同比减少122.63%，环比减少125.64%。2026Q1公司实现营收6.78 亿元，同比减少4.38%；归母净利润0.30 亿元，同比减少50.86%。
事件评论
2025 年公司核心业务生物柴油销量下滑叠加费用增加，致盈利承压。1）生物柴油板块：
2025 年公司生物柴油板块实现销售收入23.6 亿元，同比-28.9%，其中2025 年公司实现生物柴油销售量26.96 万吨，同比下滑28.29%，销售收入相对稳定；毛利率同比提升3.16pct。2）期间费用：2025 年公司期间费用率为8.53%，同比提升2.59pct，其中销售费用率为3.31%，同比提升1.13pct；财务费用率为-0.66%，同比提升0.52pct。
2026Q1 原料成本上升，欧洲生物柴油价格低迷，人民币汇率上升，公司业绩承压。拆分来看：1）2026Q1 公司实现毛利0.89 亿元，同比增长45.06%，推测和5 万吨天然脂肪醇项目在2025 年4 月顺利投产，2025Q1 基数较低有关。2）但期间费用和其他收益形成拖累：2026Q1 其他收益为0.30 亿元，同比减少0.24 亿元；期间费用率为10.41%，同比提升4.4pct，主要是销售费用率为3.46%，同比提升2.3pct。
2026Q1 末存货值创历史新高，随着产成品逐步确收，2026Q2 业绩有望边际改善。2026Q1末公司存货余额为14.69 亿元，同比增长54.61%，推测系产成品库存增加所致，随着产成品逐步确认收入，看好公司后续业绩释放。
公司国内外项目协同推进，成长可期。1）国内：项目有序落地实施，年产5 万吨天然脂肪醇项目在2025 年4 月顺利投产、年产10 万吨烃基生物柴油（HVO/SAF）生产线已完成建设并通过竣工验收，目前在进行设备调试工作，于2026 年第二季度进入试生产阶段。
2）海外：多区域项目稳步推进，泰国年产30 万吨酯基生物柴油生产线于2026 年1 月取得开工许可并启动开工建设，新加坡年产10 万吨酯基生物柴油生产线已完成住建手续报批，将于近期启动开工建设；泰国、菲律宾、沙特和印尼废弃油脂回收项目正按计划推进各项相关工作。公司海外产能布局进一步完善，为国际化高质量发展奠定坚实基础。
盈利预测与估值：预计公司2026-2028 年归母净利润为3.89/6.09/6.92 亿元，对应PE18x、11x、10x，维持“增持”评级。
风险提示
1、上游原材料行业市场格局发生重大变化，原材料采购难度加大；2、欧盟市场需求不达预期。