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机构：中银证券
研究员：刘恩阳/苏雪儿
公司在研管线丰富，且已形成梯队，我们看好公司未来的长期发展，维持买入评级。
支撑评级的要点
25 年平稳发展，“苏灵”仍为主要增长引擎。25 年，公司核心产品“苏灵”实现营业收入6.68 亿元，占公司总收入比重约为73%，同比增长12.93%，销量同比增长19.96%，“苏灵”作为公司的核心产品，其快速增长为公司整体业绩提供了较好的拉动，整体看，未来“苏灵”仍然具备成长空间，根据米内网数据显示：血凝酶制剂2025 年在城市公立医院的销售金额近20 亿元，“苏灵”作为近十余年新上市的I 类创新药物，具有不增加血栓风险、与抗凝药物机制不冲突的特点，未来伴随“苏灵”机制及临床研究深入、医院准入数量增加，“苏灵”市场份额将持续提升。“密盖息”实现营业收入 2.46 亿元，同比增长 5.72%，保持稳定增长。
研发已成体系，在研管线梯队丰富。公司25 年研发投入为1.26 亿元，占营收比重为13.74%，其中费用化投入0.52 亿元。目前看，公司研发管线基本已经形成梯队，其中ZY5301 作为针对“盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛”的唯一中药1.2类创新产品，公司正在全力推动上市注册申请；KC1036 针对消化系统肿瘤、胸腺肿瘤、儿童尤文肉瘤等多个适应症正在开展临床研究；在联合给药方面，2026年3 月，KC1036 联合PD-1/PD-L1 治疗复发或转移性晚期实体肿瘤已获得临床试验通知书；KC1086 已于2025 年8 月启动I 期临床试验，成为全球首个进入临床开发阶段的KAT6/7 小分子抑制剂；犬用注射用尖吻蝮蛇血凝酶目前补充研究已于2025 年一季度完成并上报，进入兽药质量标准复核和样品检验阶段；KC1101、KC5827 也逐步进入临床前开发阶段，整体看，公司研发已形成一定体系，未来伴随公司创新产品的不断推进，新产品有望为公司成长带来新的增量。
营销改革持续推进，看好公司未来成长空间。公司持续推进营销能力的建设，25 年公司继续围绕“苏灵”“密盖息”两大核心产品，以“抓客户，强覆盖，落学术，高合规”为关键抓手，不断深化产品差异化与数字化营销优势，25 年公司在承担营销转型相关费用的前提下，销售费率同比仍下降约4%，营销效能持续优化，营销改革有望为未来公司创新药的上市提供进一步支持，看好公司未来的成长空间。
估值
公司在研管线丰富，研发费用预计保持较高投入，基于此我们调整公司的盈利预测，预计26-28 年归母净利润为1.89/2.05/2.23 亿元（原26 年归母净利润预测为2.13 亿元），EPS 分别为1.19/1.29/1.40 元，当前股价对应PE 分别为30.5/28.1/25.8x，公司在研管线丰富，且已形成梯队，我们看好公司未来的长期发展，维持买入评级。
评级面临的主要风险
产品销售不达预期；研发进展推进不达预期。