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机构：广发证券
研究员：嵇文欣/张望
高端化转型提速、盈利能力稳步提升。公司发布2025 年度报告和2026第一季报告，（1）25 年实现收入49.8 亿元，同增17.5%，归母净利1.5 亿元，同增34.9%，扣非归母净利1.4 亿元，同增15.9%。其中25Q4 单季度收入15.7 亿元，同增31.5%，归母净利0.12 亿元，下滑20%。（2）26Q1 单季度实现收入12.0 亿元，同增10.3%，归母净利0.3 亿元，同降17.1%，系股份支付+销售投放影响。期间公司25 年毛利率同增2.5pct 至65.5%（26Q1 达65%）。销售费用率提升至51.8%（26Q1 达51.0%），带动归母净利率提升至3.0%（26Q1 为2.9%）。
双业务引擎驱动、自有品牌表现亮眼。（1）自有品牌：收入达21.0 亿元，同增27%，占总收入比提升至42%。EDB 保持良性发展，超级CP 组合认知强化，线下已开设24 家直营门店。RV 品牌海外电商高速增长，品牌官网销售额同增超50%。PA 经营业绩实现跨越式增长，平台型渠道成为核心增长引擎。（2）CP 品牌体系：持续完善品牌矩阵，经营质量提升，收入达28.8 亿元，占总收入比重为58%。
渠道结构持续优化，自营占比提升。（1）自营渠道：收入38.0 亿元，同增23%，占总收入比提升至76%，毛利率达70.3%。经销及代销渠收入增速放缓，经销收入8.3 亿元，同增1.2%，代销收入2.2 亿元，同增1.3%。（2）分平台：抖音渠道收入17.8 亿元，同增21.7%，淘系渠道收入12.0 亿元，同增9.0%。公司主动调整高端品牌投放策略，从抖音转向天猫、小红书等平台。
盈利预测与投资建议：水羊股份高端化战略成效显著，自有品牌矩阵驱动公司进入高质量增长通道。后续随着EDB 品牌势能持续提升，RV、PA 等潜力品牌进入加速发展期，公司业绩有望进一步提升，预计26 年归母净利润2.3 亿元，给予26 年合理PE 估值42 倍，对应合理价值24.94 元/每股，维持“买入”评级。
风险提示：终端需求疲软、新品放量受限、投流效果不及预期。