百亚股份(003006)：线下其他地区增速表现亮眼 26Q1盈利修复-格隆汇

机构：长城证券
研究员：郭庆龙/吕科佳

　　百亚股份发布2025 年年报及2026 年一季报：2025 年公司实现营业收入34.92亿元，同比+7.32%；归母净利润2.08 亿元，同比-27.70%；扣非后归母净利润1.95亿元，同比-23.10%。2025Q4 公司实现营业收入8.70 亿元，同比-6.40%；归母净利润-0.37 亿元，扣非后归母净利润-0.42 亿元，均同比转亏。2026Q1 公司实现营业收入10.55 亿元，同比+6.01%；归母净利润1.44 亿元，同比+10.03%；扣非后归母净利润1.38 亿元，同比+7.10%。公司2025 年业绩主要受到电商业务投入超预期但销售未达目标的影响，但是2026 年一季度，公司经营按照计划推进，电商业务已经实现较大改善，并且五省之外的新市场仍然保持了快速增长。
　　自由点品牌卫生巾势能持续强化。根据百亚股份2025 年年报，2025 年自由点产品实现收入33.41 亿元，同比+10.0%；其中以益生菌、有机纯棉系列为代表的大健康系列产品收入同比+36.3%。根据百亚股份2025 年年报援引的尼尔森统计数据，在2025 年全国销售额份额排名中，公司旗下的自由点品牌卫生巾产品的市场份额在全部卫生巾品牌中排名提升至第三、本土卫生巾品牌中排名第二，在重庆、四川和云南市场的销售份额排名第一，在贵州和陕西市场份额排名第二。
　　五省以外的其他地区收入增长亮眼，五省表现较为稳健。根据百亚股份2025 年年报，2025 年公司核心五省（川渝云贵陕）收入12.29 亿元，同比+3.91%，根据百亚股份20260419 投资者关系活动记录表，2026Q1 核心五省收入个位数下滑，主要系25Q1 高基数影响。线下的其他地区来看，2025 年实现收入8.34 亿元，同比+92.30%，2026Q1 仍然保持快速增长，将作为公司未来几年的发展重点。
　　短期销售费用率加码较多，2026Q1 盈利能力已有修复。2025Q4、2026Q1 公司归母净利率分别为-4.21%、13.62%，分别同比-9.50pct、+0.50pct；2025Q4、2026Q1 公司毛利率分别为55.22%、58.51%，分别同比+6.27pct、+5.19pct，根据百亚股份2025 年年报，公司毛利率的提升主要得益于产品结构的不断优化，中高端系列产品收入占比持续增加。费用率来看，销售费用率提升较为明显，2025Q4、2026Q1 分别为51.94%、37.32%，分别同比+13.61pct、+3.33pct，根据百亚股份2026 年一季报，未来公司将在提升费用投放效率的前提下，保持品牌和渠道资源投入。
　　盈利预测及投资建议。公司旗下自由点品牌卫生巾逐步走向全国，其益生菌系列卫　　生巾等拳头产品获得消费者青睐，电商及线下扩张进程效果显著，利润可修复空间可期。我们看好公司的发展，预测公司2026-2028 年实现归母净利润4.06 亿元、5.19 亿元、6.45 亿元，对应PE 19.8X、15.5X、12.5X，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：新品推广不及预期，线下其他区域开拓进度不及预期，销售费用投放超预期，原材料价格波动超预期，营销网络拓展的风险。