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机构：国海证券
研究员：杨仁文/谭瑞峤/王春宸
投资要点:
Non-GAAP 经营利润率改善显著，公司再度上调全年收入指引（1）收入端，公司FY2026Q3 实现净营收14.17 亿美元，超出彭博一致预期4.1%，yoy+19.8%，收入增速环比Q2（+14.7%）进一步加速，主要由教育新业务强劲拉动,同时出国考培业务在宏观承压下仍保持韧性（美元口径yoy+7.4%），汇率对收入端亦有一定正向贡献。
（2）利润端，公司FY2026Q3 Non-GAAP 经营利润2 亿美元，yoy+42.8%，Non-GAAP 经营利润率14.3%，同比提升2.3pct，主要受益于网点利用率提升、运营效率优化与成本控制。FY2026Q3 实现归母净利润1.27 亿美元，yoy+45.3%；Non-GAAP 归母净利润1.52 亿美元，yoy+34.3%。
（3）资产负债端，截至FY2026Q3 期末，公司现金和现金等价物17.83亿美元，定期存款14.92 亿美元，短期投资19.53 亿美元，合计可动用资金超52 亿美元。递延收入余额为18.86 亿美元，同比增加7.8%，反映未来业务增长动能稳健。
（4）公司再度上调全年收入指引，利润率改善趋势持续。公司预计FY2026Q4 净营收14.30 亿~14.67 亿美元，yoy+15%~+18%；同时将FY2026 全年净营收预期上调至55.61 亿~55.99 亿美元，同比增长13%~14%（前次指引52.9 亿~54.9 亿美元，同比+8%~+12%，本次指引上调1~5pct）。展望FY2026Q4，尽管出国考培与咨询合并将产生约1000-1500 万美元的一次性费用（对利润率负面影响约1pct），集团整体利润率仍预计同比提升；公司指引FY2027 出国业务拖累将消退，叠加降本增效、结构调整、交叉销售等举措持续释放，利润率有望进一步扩张。
出国业务韧性凸显，"新东方之家"打开长期增长空间（1）K12 业务延续高景气，FY2026Q4 增速预计维持20%左右。K9 教育新业务FY2026Q3 yoy+23.3%（收入增速较Q2 进一步加速），非学科类辅导业务已在约60 个城市推出并吸引约45.8 万名学生报名，智慧学习系统及设备已在约60 个城市投入使用，活跃付费用户约36.7 万名，"内容+系统+终端"的产品矩阵持续深化。K9 续费率方面，小学续费率80%+、学习机续费率70%+，且均处于持续攀升趋势。公司指引FY2026Q4 K9 业务增速约20%、高中业务增速约15~20%。FY2027 网点扩张预计约10%，以K12 为主要方向，网点利用率与利润率具备进一步提升空间。
（2）考研驱动国内大学生业务Q4 增速加快，出国业务短期承压但韧性犹存。FY2026Q3 国内大学生考试准备业务yoy+14.5%，出国考培+7%、出国咨询-4%，FY2027 留学市场预计较本年度微好但整体仍承压。公司已将出国考培与咨询两大板块合并管理，通过"一站式服务"减少客户流失并实现团队整合降本增效，预计FY2027 出国业务对利润率的拖累将消失，利润率有望回升。
（3）"新东方之家"以家庭为单位构建高粘性客户体系，打开长期价值空间。公司目前已在12 个城市服务超33 万组家庭，通过整合教育、甄选、文旅等业务提供全年龄段服务，未来叠加积分体系有望大幅降低客户获取成本与营销成本。若远期能累积数百万组家庭，将形成高净值、忠实的客户群体，具备打造新增长曲线的潜力。
盈利预测和投资评级：公司在教培行业积累了强大的品牌声誉、运营经验和充裕的在手资金，我们看好网点利用率提升、成本优化和效率提升下教育业务释放利润，考虑到出国业务展现的韧性以及K12健康增长，我们上调全年收入利润预测。我们预计公司FY2026-2028实现收入56.3/64.5/73.4 亿美元，归母净利润5/6.2/7.2 亿美元，对应PE17/14/12x，经调整净利润5.8/7.4/8.7 亿美元，对应经调整PE15/11/10x，维持“买入”评级。
风险提示：新业务发展不及预期、汇率波动风险、产能扩张导致成本增加、业务季节性波动、经营管理风险、核心人员流失、舆论风险、监管政策、平台政策变化、公共卫生事件、品牌声誉风险、估值中枢下移、管理层相关风险、地缘政治及国际关系因素影响留学业务等。