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机构：华创证券
研究员：吴一凡/吴晨玥/梁婉怡/卢浩敏/霍鹏浩/张梦婷/李清影
1、财务数据
1）2025 全年：营收74.6 亿，同比+11.4%；归母净利6.3 亿，同比+133.6%；扣非归母净利6.1 亿，同比+439.5%；全年人民币升值2.2%，汇兑收益0.9 亿。
2）25Q4：营收17.2 亿，同比+11.7%；归母净利0.1 亿，同比+116%；扣非归母净利0.4 亿，同比+123%；Q4 人民币升值1.1%，测算汇兑收益0.4 亿。3）26Q1：营收18.2 亿，同比+2.8%；归母净利1.3 亿，同比+64%；扣非归母净利1.5 亿，同比+100%；Q1 人民币升值1.6%，测算汇兑收益0.5 亿。4）其他收益：2025 全年实现其他收益17.0 亿元，同比+31%；25Q4 实现其他收益5.6亿元，同比+15%；26Q1 实现其他收益4.4 亿元，同比+20%。
2、经营数据：
1）2025 全年：ASK178.7 亿座公里，同比+15.5%；RPK148.8 亿人公里，同比+20.8%；客座率83.2%，同比+3.6pct。2）25Q4：ASK43.4 亿座公里，同比+5.1%；RPK36.2 亿人公里，同比+11.1%；客座率83.3%，同比+4.4pct。3）26Q1：ASK44.1亿座公里，同比+1.2%；RPK36.8 亿人公里，同比+6.0%；客座率83.5%，同比+3.78pct。
3、收益水平：1）2025 全年：客公里客运收益0.49 元，同比-7.0%；座公里收益0.41 元，同比-2.8%。2）25Q4：客公里客运收益0.47 元，同比+1.0%；座公里收益0.39 元，同比+6.6%。3）26Q1：客公里客运收益0.49 元，同比-1.6%；座公里收益0.41 元，同比+3.0%。
4、成本费用：1）2025 全年：营业成本72.9 亿，同比+10.9%；座公里成本0.41元，同比-4.0%；座公里扣油成本0.28 元，同比-0.6%。2）25Q4：营业成本19.5亿，同比+13.0%；座公里成本0.45 元，同比+7.5%；座公里扣油成本0.32 元，同比+10.5%。3）26Q1：营业成本18.3 亿，同比+3.8%；座公里成本0.41 元，同比+2.6%；座公里扣油成本0.29 元，同比+6.7%。
4）三费合计（扣汇）：2025 全年11.8 亿，扣汇三费率15.8%；25Q4 为3.2 亿，扣汇三费率18.6%；26Q1 为2.9 亿，扣汇三费率15.6%（注：不含研发费用）。
5、机队：截至26 年3 月末，机队79 架，25 年末为80 架，24 年末为75 架。
投资建议：支线航空是蓝海市场，潜力巨大，而公司具备细分市场的龙头优势。
短期受油价影响，中期我们仍看好公司经营端不断改善兑现利润。1、盈利预测：基于当前油价水平，我们调整26~27 年盈利预测分别为5.95、9.5 亿（原预测为9.1、12.1 亿），同时引入28 年盈利预测为11.7 亿。对应26~28 年EPS分别为0.47、0.74 和0.92 元，PE 分别为18、11 和9 倍。2、目标价：考虑26年短期受油价冲击影响较大，我们参考公司历史估值及公司成长性，给予2027年盈利预测16 倍PE，目标市值152 亿，目标价11.9 元，预期较当前空间40%，强调“强推”评级。
风险提示：经济大幅下滑、人民币大幅贬值、油价大幅上涨。