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机构：开源证券
研究员：高超/卢崑
2025 年公司营业总收入/归母净利润为69.2/26.3 亿元，同比+10%/+13%，加权平均ROE 7.08%，同比+0.49pct，权益乘数（扣客户保证金）3.36 倍，同比+0.15倍。2026Q1 营业总收入/归母净利润为16.5/6.2 亿元，同比+54%/+113%，年化加权平均ROE 6.44%，同比+3.28pct。2025 年经纪、利息净收入、自营投资同比增长，支撑收入和净利润增长，投行、资管有一定承压。我们下调市场交易量假设，下调2026、2027 年归母净利润预测至29/32 亿元(调前34/39)，新增2028 年预测34 亿元，同比+11%/+9%/+7%。公司具有区位优势，子公司利润贡献较高，当前股价对应PB 1.0/0.9/0.9 倍，维持“买入”评级。
经纪同比增长，投行同比承压，财通资管2025 年利润贡献19%（1）2025年/2026Q1经纪净收入18.7/5.3亿元，同比+32%/+27%，2025年代买/席位/代销净收入同比+42%/-42%/+10%。截至2025年末，公司服务居民资产规模突破1万亿元，同比+25%，财富管理转型成效明显，重点打造财赢“富”系列FOF品牌，产品保有规模稳步提升。（2）2025年/2026Q1投行净收入4.3/1.0亿元，同比-18%/-7%，同比下降。股权方面，公司投行持续督导企业数量位居全国前列、省内第一，当前在审及辅导项目中“专精特新”企业占比近90%，助力完成兆易创新收购赛芯电子。债券方面，公司债券承销1133亿，其中公司债（企业债）754亿元，金融债105亿元，ABS金额274亿元。（3）2025年/2026Q1资管业务净收入13.2/3.0亿元，同比-15%/+13%。2025年财通资管净利润5.0亿元，同比-3%，2025年利润贡献19%，同比-3pct，2026Q1末非货/偏股AUM 870/170亿，同比-8%/-5%。2025年财通基金净利润1.7亿元，同比+16%，2026Q1末非货/偏股AUM 752/172，同比+40%/+84%。
核心参股子公司利润贡献17%，一季度投资收益同比高增（1）2025 年公司参股的永安期货/浙商资产净利润为6.5/13.6 亿元，同比+13%/-8%，利润贡献7.5%/9.7%，ROE 5.0%/5.9%，同比+0.4pct/-2.1pct。（2）2025 年/2026Q1 自营投资收益19.7/2.8 亿元，同比+31%/+1098%，年化自营投资收益率4.03%/2.29%（2024 年为3.01%），低基数下2026 年一季度投资收益同比高增。2025 年/2026Q1 末自营金融资产规模491/496 亿元，同比+1%/+12%。（3）2025 年/2026Q1 利息净收入7.1/2.2 亿元，同比+16%/+55%，其中利息收入同比-5%/+11%，利息支出-12%/-3%，利息成本稳中有降。
风险提示：市场波动风险；自营投资收益率不及预期。