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机构：国盛证券
研究员：张航/王瀚晨
黄金板块：一季度技改检修产销量下滑，单位成本抬升。
量：2026 年一季度实现产量2.98 吨，同比下滑0.36 吨，环比下滑0.82吨，实现销量2.98 吨，同比下滑0.35 吨，环比下滑0.8 吨。
价：2026 年一季度黄金销售均价1061 元/克，环比增长121 元/克，折价系数97%，环比下滑1.3pct。
成本：2026 年一季度公司单位销售成本408 元/克，同比增长53 元/克，环比增长86 元/克；国内矿山销售成本250 元/克，同比增长81 元/克；万象矿业销售成本1785 美元/盎司，同比增长259 美元/盎司；金星瓦萨销售成本2271 美元/盎司，同比增长642 美元/盎司。
一季度单位成本大幅增长主要是产量下降所致：2026 年一季度矿产金总成本12.2 亿元，同比增长2.8%，环比下滑0.1%，并未出现大幅增加。
吉隆矿业提升机单绳改多绳及五龙矿业多条盲竖井改造均导致出矿受限，老挝塞班金铜矿选厂一年一次的例行大规模检修加之其中一台高温氧化釜进行计划内停机检修，导致矿石处理量下降。
业绩：2026 年一季度矿产金收入31.6 亿元，毛利19.4 亿元，占比92%。
其他板块经营情况：2026 年一季度实现电解铜产量2545.7 吨，同比增长102%，销量2511 吨，同比增长80.7%；铜精粉产量569 吨，同比下滑6.2%，销量635 吨，同比增长0.08%；铅精粉产量234 吨，同比下滑67.6%，销量283 吨，同比下滑41.1%；锌精粉产量4736 吨，同比增长12.2%，销量4801 吨，同比增长39.0%；稀土产品产量64 吨。
2026 年指引：预计黄金产量14.7 吨，同比增长1.3%，电解铜产量1.1万吨，同比增长63%。
投资建议：考虑2026 年金价上涨，我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为161/194/228 亿元，归母净利润分别为51.4/58.0/68.2 亿元，对应PE 分别为15.0/13.3/11.3 倍。维持“买入”评级。
风险提示：项目投产不及预期，金属价格波动，测算误差风险等。