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机构：中金公司
研究员：汤亚玮/张瑾瑜
2025 年业绩符合我们预期，1Q26 业绩超出我们预期公司公布2025 及1Q26 业绩：2025 年收入190.40 亿元，同比+15.1%；归母净利润17.58 亿元，同比+118.1%。对应4Q25 收入61.62 亿元，同比-2.4%；归母净利润3.40 亿元，同比+78.1%。
1Q26 收入49.02 亿元，同比+27.1%；归母净利润4.05 亿元，同比-14.7%；扣非后归母净利润3.97 亿元，同比+11.5%。公司2025年业绩符合业绩预告和我们预期，1Q26 业绩超出我们预期，主要是公司外销端延续强劲增长。
发展趋势
自主品牌海外延续亮眼表现，海外占比持续提高。1）2025 年收入同比+15%，分品牌，科沃斯品牌同比+30%，国内/海外同比+15%/+50%，其中美国/欧洲/亚太同比+110%/+60%/+30%，添可品牌同比持平，国内/海外同比-1%/+4%。分地区，自主品牌国内/海外占比54%/46%，海外占比同比+3.7ppt，科沃斯/添可品牌海外占比同比+6.3/+1.4ppt。2）1Q26 收入同比+27%，分品牌，科沃斯品牌同比+35%，国内/海外同比+15%/+60%，添可品牌同比+20%，国内/海外同比+5%/+40%。分地区，自主品牌国内/海外占比53%/47%，海外占比同比+7.7ppt，科沃斯/添可品牌海外占比同比+8.8/+7ppt。随着公司自主品牌在海外中高价位段的份额提升和新市场开拓，我们预计2026 年公司海外收入占比有望超50%。
毛利率稳中有升，汇兑损失拖累1Q26 净利率。1）2025 年毛利率48.8%，同比+2.3ppt；4Q25 毛利率46.9%，同比+3.4ppt 主要是海外占比提升，环比-2.9ppt 主要是受自补影响。1Q26 毛利率49.6%，同比持平，环比回升。2）2025 年净利率9.2%，同比+4.4ppt，得益于高利润率海外占比提高及全链路效率优化，1Q26 净利率8.3%，同比-4ppt，主要是汇率波动导致汇兑损失，同时去年同期投资收益较大；1Q26 净利率环比+2.7ppt，得益于内销净利率修复+海外占比提升。若还原汇率损益，1Q26 扣非净利润同比+50%。
盈利预测与估值
我们维持2026/2027 年净利润预测不变。当前股价对应17.7/14.2倍2026/2027 年市盈率。维持跑赢行业评级，但由于板块估值中枢下行，我们下调目标价7%至86.87 元，对应25.0/20.1 倍2026/2027 年市盈率，较当前股价有41%的上行空间。
风险
市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险。