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机构：国海证券
研究员：张钰莹
2025 年：公司实现营收197.46 亿元，同比+31.30%；毛利率26.94%，同比-3.12pct。归母净利润16.75 亿元，同比+13.83%；扣非归母净利润15.81 亿元，同比+9.70%。利润增速低于收入增速，系2025 年Q4 美国海关要求出口产品归类调整并追溯补税，对当期盈利形成扰动。费用端看，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.51%/3.98%/6.18%/-0.77%，分别同比-0.51/-0.76/-0.65/+1.28pct，期间费用率15.90%，同比-0.64pct。
2026Q1：公司实现营业收入53.59 亿元，同比+26.07%；毛利率28.70%，同比-1.03pct。利润端增长承压，归母净利润4.23 亿元，同比+1.81%；扣非归母净利润4.17 亿元，同比+1.55%。费用端看，期间费用率17.15%，同比+2.33pct ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为5.47%/4.46%/5.59%/1.62%，分别同比+0.18/-0.32/-0.25/+2.72pct。
1、分产品：全地形车量价齐升，燃油摩托稳健增长，电动两轮车爆发式放量
1）全地形车：2025 年公司全地形车业务实现收入96.08 亿元，同比+33.26%，销量19.70 万台，同比增长16.45%，收入增速显著高于销量增速，核心车型U10 PRO 在全球市场表现突出，带动品牌向高性能、高价值方向稳步进阶。
区域布局方面，欧洲市场依托“CFMOTO+GOES”双品牌协同巩固市占率第一，亚太、拉美等新兴市场稳步拓展。全球渠道总数突破3100 家，全年新增298 家。受益于产品矩阵优化与海外渠道赋能，公司全地形车出口额占国内行业总量74.01%，蝉联行业出口榜首，经营韧性与盈利能力双提升。
2）燃油摩托车：燃油摩托车业务实现收入64.71 亿元，同比+7.18%，销量29.59 万辆，同比增长3.27%。其中，内销收入28.84 亿元，销量13.64 万辆；外销收入35.87 亿元，销量15.95 万台，外销同比增长21.88%，海外增长显著快于内销。
国内市场方面，公司SR 系列仿赛车型市占率达36.2%，>200CC 跨骑摩托车销量蝉联行业榜首。渠道方面，全年新增282 家，总数突破790 家，下沉市场拓展与终端服务升级同步推进。海外市场方面，公司完成欧洲五国代理权优化，并在拉美、亚洲等新兴市场加速“CFlite”产品生态落地，全球化布局持续深化。
3）电动两轮车：电动两轮车业务实现收入19.12 亿元，同比+381.03%，销量55.12 万台，同比增长420.17%，呈现指数级增长态势。销量增速远超收入增速表明产品仍处于快速放量阶段，规模效应与市场渗透率提升空间广阔。
2、海外产能爬坡对冲关税，盈利能力有望改善公司加快推进泰国、墨西哥基地建设及产能爬坡。根据公司公告，公司已通过两地工厂布局有效分散美国关税带来的成本压力，稳步推进墨西哥、泰国等海外基地产能爬坡。预计2026 年随着海外产能进一步释放，公司对美出口结构有望优化，关税扰动和成本压力将有所缓冲，盈利能力进一步改善。
3、远期结售汇加码，主动管理汇兑风险
公司海外收入占比持续提升，汇率已成为影响利润的重要变量。根据公司公告，2026 年公司及子公司拟开展总额度不超过25 亿美元或等价货币的远期结售汇业务，通过锁定未来结汇汇率，可有效平滑人民币兑美元、欧元波动的即期冲击，增强经营业绩的可预期性，降低汇兑损失对公司利润的扰动。
盈利预测：我们预计，公司2026-2028 年营业收入分别为261.14、344.41、448.49 亿元；归母净利润分别为23.20、29.56、39.73 亿元；对应P/E分别为18.00、14.13、10.51X。全地形车量价齐升，全球化布局持续深化，维持“买入”评级。
风险提示：市场竞争风险、信用风险、流动性风险、外汇风险、行业波动风险。