春风动力(603129)：穿越关税成本扰动 26Q1业绩超预期-格隆汇

机构：华创证券
研究员：韩星雨/杨家琛

　　事项：
　　公司发布2025 年报，实现营业收入197.5 亿元，同比+31.3%；归母净利润16.8亿元，同比+13.8%；扣非归母净利润15.8 亿元，同比+9.7%。折算25Q4 单季度收入48.5 亿元，同比+35.2%；归母净利润2.6 亿元，同比-33.4%；扣非归母净利润2.3 亿元，同比-41.0%。26Q1 实现营收营收53.6 亿，同比+26.1%；归母净利润4.2 亿，同比+1.8%；扣非归母净利4.17 亿，同比+1.6%。
　　评论：
　　25 年营收稳增收官，26Q1 四轮收入增长强劲。25 年营收分产品来看：四轮车营收96.1 亿，同比+33.3%，销量19.7 万，同比+16%，ASP 提升预计主要为高端产品U10Pro 占比提升带动产品均价上升；两轮摩托车营收64.7 亿，同比+7.2%，国内200CC 以上跨骑摩托车市场销量位居行业第一；极核电动营收19.1 亿，同比+ 381%，出货量55.1 万，同比+ 420%，预计主要受益于极核产品性能优势及渠道数量拓展。26Q1 公司营收同比+26.1%、在25 年同期高基数下（25Q1 营收同比+39%）继续保持强劲增长，我们预计主要为四轮营收增长驱动，尤其高端产品U10Pro 继续放量获取份额，公司各业务线条远期份额空间仍较高，预计未来仍将保持较高成长性。
　　穿越关税成本扰动，26Q1 毛利率表现超预期。25 年公司关税成本合计9.8 亿、其中税则号调整带来2.2 亿影响，在25 年对等关税高额成本影响下，公司全年仍然实现13.8%利润增速；我们认为，公司四轮产品高端化、25 年完成海外墨西哥及泰国基地建设，已经具备熨平美国关税风险波动的能力，报表业绩稳定性大幅提升。26Q1 归母净利润4.2 亿元，同比+1.8%，毛利率28.7%、同比-1pct，表观利润增速放缓、毛利率下滑，主要受汇率及关税成本影响，公司25Q1同期成本基数较高，26Q1 在汇率、关税及原材料成本逆风下，归母净利润仍实现正增长，毛利率表现超预期，我们预计主要为四轮车毛利率表现优异，展望后续，季度关税成本基数逐渐降低，公司利润增速表现有望持续加速。
　　两轮品牌力持续增强，极核电动构建全新增长曲线。公司两轮海外通过赛事赋能、品牌影响力持续提升，积极参与MotoGP、W2RC 等国际顶级赛事，2024赛季包揽年度车手、车队及制造商三项总冠军，完成赛季大满贯。极核电动全年新增门店1260 家，总量突破2050 家，一线至三线城市实现100%覆盖，高增速下有望成为公司全新增长曲线。
　　投资建议：公司为动力运动装备行业龙头，自主研发及自建渠道能力构建优质，自主品牌α，三大增量驱动公司持续成长，四轮高端化持续兑现业绩。我们维持26 年归母净利润预测为24.1 亿元，27 年四轮车业绩预计加速释放、调整27 年归母净利润预测为31.2 亿元（前值29.5 亿元），新增28 年归母净利润预测为39.0 亿元，26-28 年对应PE 为17/13/11 倍。参考DCF 估值法，我们上调目标价至360 元，对应26 年22.9 倍PE，考虑到美国关税风险对公司业绩扰动边际降低，高端化成果显现、利润持续释放，上调至“强推”评级。
　　风险提示：新品投放及市场反应不及预期，海外政策波动，原材料价格波动。