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机构：申万宏源研究
研究员：郑庆明/林颖颖/冯思远/李禹昊
息差趋稳叠加非息增长支撑营收提速，业绩继续维持双位数增长好于预期：1Q26 常熟银行营收同比增长6.7%（2025 为6.5%），归母净利润同比增长11.1%（前瞻中预期8.2%，2025 为10.6%）。从驱动因子变化来看，① 息差趋稳，利息净收入提速是营收核心支撑。1Q26 利息净收入同比增长5.8%（2025 为2.5%），贡献营收增速4.5pct，其中息差对营收的负贡献收窄至2.2pct（2025 为负贡献5.2pct）。② 中收亮眼，债市收益亦有不俗表现。1Q26 非息收入同比增长10%（2025 为27%），其中中收、其他非息分别同比增长41%/6.3%，贡献营收增速1pct/1.2pct。③ 向成本要效益，成本收入比延续下行反哺利润，成本收入比同比下降3pct 至32%，贡献利润增速4.6pct。④ 拨备小幅贡献利润增长，同时考虑到2025 年大幅增提非信贷拨备夯实基础，这部分拨备少提也有助于支撑2026 年利润释放。2025 年计提减值损失21 亿，同比增长6%，其中非信贷减值损失约4.3 亿（考虑所得税后，占2025 年归母净利润约8%；2024 年为冲回7.3 亿）。1Q26 减值损失同比增长7%，增速慢于拨备前利润增速（约11%），提振利润增速1pct。
财报关注点：① 省国资、地方国资、险资等耐心资本积极增持。4Q25 江苏金财投资首次进入前十大（持股4.17%位居第二），期末持股市值约9.7 亿；按区间均价估算，4Q25 常熟投资控股增持约4200 万、1Q26 江南商贸（常熟财政局实控）增持约2900 万，4Q25-1Q26 东吴人寿累计增持约3.3 亿。② 连续三年转增股本，同时DPS 实现突破。2025 年拟每10 股分红2.7元（此前三年均为2.5 元），同时计划每10 股转增1 股。假设2026 年DPS 持平2025 年，则对应分红率同比持平约21%、股息率约4.04%。③ 以“对公小企业+外延渗透”破局小微需求偏弱困境，一季度新增贷款接近去年全年。1Q26 贷款增速提速至7.9%（4Q25 为6.4%）。④得益于存款成本下行及存款活化，1Q26 息差企稳。1Q26 新增存款中活期占比近6 成，估算1Q26 息差2.51%，较2025 持平。⑤ 资产质量总体平稳，测算不良生成率高位有所回落，拨备覆盖率维持较高水平。1Q26 不良率较年初下降1bp 至0.75%，估算2025 年末零售不良率较1H25 持平1.02%，测算1Q26 不良生成率0.83%（2023/24/25 分别0.63%/1.12%/0.92%），拨备覆盖率维持近440%。
以“对公小企业+外延渗透（村改支）”破局小微需求偏弱困境，一季度新增贷款接近去年全年，同时零售小微也有所恢复：1Q26 常熟银行贷款同比增长7.9%（4Q25 为6.4%），单季新增贷款132 亿（2025 全年为153 亿）。从区域看，预计省内异地+村行贡献稳步提升（2025 年完成宿城村镇、滨海村镇的村改支，叠加村行增长，常熟以外地区贡献信贷增量约7 成）。行业结构上，企业贷款贡献超9 成（2025 年贡献约6 成），预计以户均千万以下贷款为主（2025年新增户均千万以下贷款超6 成，2024 年约4 成）。同时零售贷款、个人经营贷实现恢复性增长，1Q26 分别新增16 亿、10 亿（2025 全年分别为21 亿、9 亿）。
得益于存款成本下行以及存款活化，1Q26 息差已现企稳：测算1Q26 常熟银行息差2.51%，较2025 年持平（2025 年为同比下降17bps）。从结构看， 2025 年贷款利率同比下降45bps 至5.18%（2024 年为同比下降18bps），贷款利率仍在下行通道。2025 年存款成本同比下降32bps至1.88%（2024 年为同比下降8bps），存款成本呈现加速下行趋势。考虑到2025 年零售定期存款利率超2.4%、其中三年期及以上利率近3%，同时关注到一季度存款活化明显提升（新增存款近6 成为活期），预计1Q26 存款成本下行幅度或接近去年全年，有力支撑息差企稳。
资产质量总体平稳，测算不良生成率高位有所回落，拨备覆盖率维持较高水平。1Q26 常熟银行不良率较年初下降1bp 至0.75%，估算2025 年末零售不良率1.02%，较1H25 持平，小微不良率长期维持在1%以内。测算1Q26 年化加回核销回收后不良生成率0.83%（2023 年/24 年/25年分别0.63%/1.12%/0.92%）。前瞻指标看，2025 年末关注率/逾期率分别1.59%/1.92%，较1H25 上升2bps/30bps。风险抵补能力看，1Q26 拨备覆盖率438%，较年初下降13pct（2025全年为下降49pct），降幅与去年同期相近（1Q25 较年初下降11pct），仍维持较高水平。
投资分析意见：在面对小微需求偏弱的客观压力下，常熟银行积极作为，以小企业+异地渗透破局，息差也现趋稳，继续交出营收、利润双优的成绩单，全年看也有望延续这一趋势。短期关注利润表稳步修复对股价的正向催化。中期层面若看到小微不良风险向下拐点、中小企业景气度改善，看好常熟银行作为小微标杆银行实现价值重估。预计2026-28 年归母净利润增速分别10.4%、10.5%、11.1%（原2026-27 年预测为13.4%、14.5%，基于审慎考虑下调盈利增速预测，上调信用成本；新增2028 年预测）。当前股价对应2026 年0.69 倍PB，维持“买入”评级。
风险提示：小微等零售尾部风险超预期暴露；经济复苏低于预期，息差持续承压；实体需求长期不振。