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机构：光大证券
研究员：姜浩/吴子倩
公司发布2025 年报及2026 年一季报，2025 年实现营收37.2 亿元，同比+5.6%，实现归母净利润4.4 亿元，同比-6.3%；其中1Q/2Q/3Q/4Q 2025 实现营收8.5/9.0/9.6/10.2 亿元，同比+1.6%/+10.1%/+8.0%/+3.2%，1Q/2Q/3Q/4Q 2025实现归母净利润0.89/0.94/1.26/1.29 亿元，同比+2.9%/+0.6%/+1.0%/-20.9%。
1Q2026 实现营收9.4 亿元，同比+10.8%，实现归母净利润0.91 亿元，同比+2.1%。
点评：
业务结构持续优化，薄膜&海外业务收入增速突出：分产品看，2025 年，公司彩印包装/镀铝包装/塑料软包/油墨业务分别实现收入25.5/0.6/8.3/1.7 亿元，同比+3.0%/+5.6%/+14.7%/+11.3%；分地区看，2025 年，公司国内/国际市场分别实现收入30.5/5.6 亿元，同比+3.1%/+24.0%。
公司业务结构持续优化，高毛利率海外业务占比提升，增强盈利韧性；薄膜业务收入明显增长，高附加值产品贡献显著。公司高效率推进年产22000 吨新型功能膜材料、3 万吨双向拉伸多功能膜、年产4 万吨彩印复合软包装材料智能工厂项目等重点项目的建设进度，强化高端产能布局，加速数字化、智能化生产进程；启动年产2000 吨宠物食品包装材料、4500 吨精密注塑制品扩建等新项目，精准对接细分市场需求，为收入的持续增长增添动能。
市场竞争加剧，产品降价，毛利率同比小幅降低：2025 年公司毛利率为23.0%，同比-0.8pcts，其中1Q/2Q/3Q/4Q 2025 公司毛利率为21.3%/21.1%/24.4%/24.8%，分别同比-0.8/-1.6/+0.4/-1.1pcts。
分产品看，2025 年公司彩印包装/镀铝包装/塑料软包/油墨业务毛利率分别为25.4%/4.1%/14.8%/21.9%，同比-0.9/+4.0/+4.6/-2.5pcts，平均吨售价分别为2.3/1.1/1.2/1.6 万元，同比-5.2%/-3.8%/-5.2%/-8.6%。分地区看，2025 年，公司国内/国际市场毛利率分别为22.2%/23.6%，同比+0.1/-0.1pcts。
根据wind 数据， 1Q/2Q/3Q/4Q 2025 国内BOPP 吨均价分别为8537/8265/8102/7854 元，同比-81/-321/-449/-762 元，1Q/2Q/3Q/4Q 2025 国内CPP 吨均价分别为9859/9900/9900/9384 元，同比-1976/-2092/-1900/-1084 元。
我们认为，2025 年公司毛利率同比降低，主要原因系彩印包装和油墨业务市场竞争压力较大，产品价格降幅高于成本降幅所致。
1Q2026 公司毛利率为20.9%，同比-0.4pcts。根据wind 数据，1Q2026 国内BOPP吨均价为8740 元，同比+203 元，国内CPP 吨均价为9941 元，同比+81 元。
2025 年公司期间费用率为9.8%，同比+0.7pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.8%/3.1%/4.2%/0.7%，分别同比+0.1pcts/-0.3pcts/持平/+0.9pcts。公司管理费用率的降低主要系职工薪酬减少所致。1Q2026 期间费用率为9.8%，同比-0.1pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.8%/3.3%/4.1%/0.6%，分别同比持平/-0.6/-0.1/+0.5pcts。
分红意愿明确，高股息水平具备吸引力：公司发布2025 年现金分红预案，拟向全体股东每10 股派发现金股利2.7 元（含税），结合2025 年中期现金分红方案，预计合计每10 股派发现金红利5.5 元（含税），公司当前动态股息率达到4.9%，上市以来已累计现金分红23 次，分红政策长期稳定。
软塑包装行业龙头企业，维持“买入”评级：考虑到美伊冲突带来的原材料成本上升，我们下调对公司2026-2027 年的归母净利润预测，分别至4.5/5.1 亿元（下调幅度为15%/16%），并新增2028 年归母净利润预测为5.6 亿元，2026-2028年EPS 为0.74/0.83/0.92 元，当前股价对应PE 分别为16/14/13 倍。公司为软塑料包装龙头企业，国内业务经营稳健，海外业务加速拓展，且长期分红意愿明确，在当前利率下行的宏观环境下，具有比价优势，维持“买入”评级。
风险提示：原油价格波动超预期，新增产能投放不及预期，市场竞争程度超预期。