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机构：西南证券
研究员：李垚
全年业绩承压主要因Q4 一次性调整：2025 年公司单季度归母净利润分别为3382 万元、3735 万元、3267 万元、-897 万元，四季度净利润出现阶段性波动，主要是受部分业务未达合同约定服务标准而冲减对应收入、投资性房地产减值导致公允价值变动损益减少，以及政策调整带来政府补贴收入下降影响。上述影响因素多为阶段性或一次性事项，不会对公司长期经营稳定性与持续盈利能力构成实质性影响；且从战略上看，公司主动优化项目结构，有序退出低质效、高风险项目也会客观上带来短期业绩的影响。
经营筑底信号初现，单季度收入毛利率企稳回升：从全年角度看，公司2025 年综合毛利率12.28%，较去年同期提升0.59pp，这是自公司开始全国化布局的2020 年以来，首次年度止住了毛利率下滑的趋势；同时，公司2026 年Q1 显示收入同比+5.54%,环比提升5.74%，而上一次单季度收入同比提升要追溯到2024 年Q3；此外公司2026 年Q1 毛利率在2025 年12.28%的基础上提升至13.34%，单季度收入和毛利率的双重提升，可能预示着公司经营层面的触底。
盈利预测与投资建议。由于公司与嘉信立恒的重大资产重组交易尚待公司股东大会和监管机构的审批，我们调整此前模型中关于并表时点的假设，本次对于公司2026-2028 年的盈利预测还原为公司现有业务的独立口径；对于公司未来发展，考虑到公司此前的城市合伙人计划收官，我们下调销售管理费用率，预计公司2026-2028 年归母净利润分别为1.13 亿、1.30 亿、1.46 亿，若拟并购标的如期并表，以合并后市值估算目标价14.37 元/股，维持“买入”评级。
风险提示：并购事项不及预期风险、交易尚待决策与审批的不确定性风险、用工成本上涨风险、物业管理市场竞争加剧风险、宏观经济波动风险、创新业务拓展不及预期风险。