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机构：东吴证券
研究员：黄诗涛
公司近期披露2025 年年报和2026 年一季报，2025 年实现营业收入157.37 亿元，同比+0.56%，实现归母净利润/扣非后归母净利润6.19/1.03亿元，同比+61.8%/-64.3%；2026Q1 实现营业收入35.68 亿元，同比+2.4%，实现归母净利润/扣非后归母净利润0.13/-0.54 亿元，同比-97.2%/-1653.2%。2025 年度公司拟每10 股派发现金股利1.10 元（含税），现金分红比例为51.62%。
需求承压，量增价减。（1）浮法玻璃：2025 年公司销售优质浮法玻璃原片为11,200 万重箱，同比+4.9%，对应单箱毛利8.0 元，同比-5.4 元，因需求下滑，竞争加剧，价格全年低位震荡。（2）光伏玻璃：2025 年销售56,795 万平方米，同比+30.7%，单平毛利1.2 元，同比持平，因光伏玻璃均价处于行业过剩压力下的低位震荡。（3）建筑节能玻璃：全年节能建筑玻璃收入22.92 亿元，同比-5.6%；毛利率16.3%，同比-2.4pct。
量增价降特征明显。受地产调整影响市场压力犹存。
管理费用下降拉低期间费用率，资产处置收益影响非经常性收入。（1）公司2025 年期间费用率为9.97%，同比-2.18pct，尤其是管理费用率同比-2.48pct，因事业合伙人持股计划未达长期目标冲减前期费用所致。
（2）2025 年全年非经常性损益合计5.16 亿元（税后），主要为绍兴厂区资产处置收益4.87 亿元（税前）及政府补助1.24 亿元（税前）。
持续增加光伏玻璃和矿山产能。2025 年公司新增点火云南昭通旗滨1条、马来西亚沙巴旗滨1 条超白光伏玻璃生产线。另有1 条1,200 吨/日光伏玻璃产线在建，计划2026 年投产。此外，公司持续推进矿山资源建设，可采硅砂资源储量超2 亿吨。浮法玻璃产能保持稳定，扩大超白、高透等差异化品种。
盈利预测与投资评级：公司浮法、光伏、医药、电子玻璃多元产品布局，高端化、国际化发展路径行稳致远。当前浮法、光伏玻璃处于盈利底部位置，行业供给持续出清，公司拥有成本优势，市占率有望持续提升。
但基于需求仍疲弱，我们下调公司2026-2027 年归母净利润预测并新增2028 年归母净利润预测为7.16/10.16/15.1 亿元（2026-2027 年此前预测为12.24/17.54 亿元），对应市盈率25/18/12 倍，行业景气已至历史低位，公司积极开发光伏、电子等新产品，长期发展前景可期，维持“增持”评级。
风险提示：地产竣工下行超预期、光伏玻璃竞争格局恶化、新业务开拓不及预期的风险。