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机构：国泰海通证券
研究员：刘越男/宋小寒
中国港澳市场受益黄金税收新政，中国内地高毛利率定价产品占比提升。
投资要点：
投资建议：维持“增持”评级。预测2026-2028财年归母净利润为86.79（-1.51）/100.35（-0.26）/112.01（+0.48）亿港元，参考可比公司估值，考虑周大福珠宝龙头地位，给予2026 财年20 倍PE，目标价17.6（-2.2）港元，维持“增持”评级。
业绩简述：公司发布2026 年1-3 月主要经营数据，FY26Q4 集团零售值同比-1.5%，其中：中国内地零售值同比-8.2%，中国港澳及其他市场零售值同比+58.5%。
港澳同店表现亮眼，内地定价首饰占比提升。①同店销售：FY26Q4中国内地直营同店销售+0.2%，其中定价首饰同店-10.3%，计价黄金首饰同店+6.7%；内地加盟店同店销售-5.8%；FY26Q4 中国港澳同店销售+40.1%，其中定价首饰同店+38.5%，计价黄金首饰同店+46.5%；②品类结构：FY26Q4 中国内地定价首饰零售值占比36.2%/同比+0.7pct；FY26Q4 中国内地计价黄金首饰零售值占比61.1%/同比-0.7pct；FY26Q4 中国港澳定价首饰零售值占比29.8%/同比-0.3pct；FY26Q4 中国港澳计价黄金首饰零售值占比66.4%/同比+1.2pct。
线下门店调整接近尾声，注重提升品牌力、优化顾客体验。①线下门店：截至FY26Q4 周大福珠宝门店数5460 家，FY26Q4 净减少125 家，FY26 全年净减少963 家。截至FY26Q4 集团总门店数5689家，FY26Q4 净减少124 家。公司持续提升品牌影响力及零售体验，FY26Q4 在泰国曼谷和澳洲悉尼的核心地段新增两间全新设计门店。二月，公司在中国香港尖沙咀广东道开设首间旗舰店，是集团于中国港澳地区最大的门店。②线上：FY26Q4 中国内地电商零售值同比+14.4%，零售值占比6.6%，销量占比16.5%。
风险提示：金价波动影响销量、同店恢复不及预期等。