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机构：中信建投证券
研究员：高兴/侯启明
2025 年，公司实现营业收入62.36 亿元，同比减少13.04%；归母净利润22.13 亿元，同比减少18.14%。公司营收及经营业绩同比下降主要系设备、EPC 及服务业务订单执行进度影响收入确认。
分业务来看，2025 年公司项目运营与设备、EPC 及服务业务分别实现营业收入36.47 和21.26 亿元，同比变化+ 8.21%和-43.44%；实现毛利率62.53%和37.39%，同比变化+3.05 和-7.07 个百分点。
具体来看，公司运营类业务发展稳中有进，设备及建设业务收入受订单确认进度影响，2025 年有所波动。公司积极拓展海外垃圾焚烧市场，2025 年入围印度尼西亚废物转化能源项目选定供应商名单，2026 年已成功中标取得印尼巴厘岛和茂物垃圾焚烧发电项目，合计产能达3000 吨/日。综合来看，伴随印尼垃圾焚烧项目建设的持续推进，公司经营业绩有望增厚。
事件
公司发布2025 年年度报告
2025 年，公司实现营业收入62.36 亿元，同比减少13.04%；归母净利润22.13 亿元，同比减少18.14%；扣非归母净利润20.98 亿元，同比减少19.89%；单季度归母净利润0.79 亿元，同比减少86.75%；实现加权净资产收益率15.72%，同比减少6.52 个百分点；实现基本每股收益1.31 元/股，同比减少18.13%。
简评
运营业务稳步增长，订单确认影响经营业绩
2025 年，公司实现营业收入62.36 亿元，同比减少13.04%；归母净利润22.13 亿元，同比减少18.14%。公司营收及经营业绩同比下降主要系设备、EPC 及服务业务订单执行进度影响收入确认。
分业务来看，2025 年公司项目运营与设备、EPC 及服务业务分别实现营业收入36.47 和21.26 亿元，同比变化+ 8.21%和-43.44%；实现毛利率62.53%和37.39%，同比变化+3.05 和-7.07 个百分点。
具体来看，公司运营类业务发展稳中有进，设备及建设业务收入受订单确认进度影响，2025 年有所波动。在期间费用率方面，2025年，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为0.29%、4.32%、2.08%和4.36%，同比变化-0.01、+0.78、+0.49和+0.83 个百分点。在分红方面，2025 年公司每股拟派息0.6 元/ 股，现金分红金额总额约为10.26 亿元，同比增长26.2%；占当期归母净利润比例约为46.4%；同比提升16.3个百分点。
运营项目实现平稳增长，持续推进新能源产业布局截至2025 年末，公司控股在运垃圾焚烧处理项目56 个（含试运行项目1 个），在建垃圾焚烧项目1 个（延安项目）；在运餐厨垃圾处理项目22 个（含试运行项目2 个），在建项目2 个。在经营情况方面，2025 年，公司及下属相关控股子公司合计完成上网电量37.95 亿千瓦时，同比增长4.9%，平均上网电价0.501 元/千瓦时（不含税），累计外供蒸汽量10.48 万吨，同比增长48.0%。2025 年度，公司各垃圾焚烧项目累计收到国补电费资金2.23 亿元。装备业务方面，2025 年，公司及下属装备制造公司新增设备订单总额约人民币46.35 亿元。新材料业务方面，公司下属印尼嘉曼4 万金吨冰镍项目建设持续推进，2025 年实现营业收入5.29 亿元；伟明盛青公司电解镍业务一期2.5 万吨产线已稳定生产，二期2.5 万吨产线处于调试阶段；三元前驱体项目一期2.5 万吨产线已产出合格吨级试验料，二期2.5 万吨产线进入调试阶段。此外，公司积极推进新能源产业布局，拟出资8000万元参与福建泉州年产6 万吨碳酸锂项目（盛屯集团控股，公司拟持股10%）。
累计中标印尼项目3000 吨/日，经营业绩有望持续增厚，给予“买入”评级公司积极拓展海外垃圾焚烧市场，2025 年入围印度尼西亚废物转化能源项目选定供应商名单，2026 年已成功中标取得印尼巴厘岛和茂物垃圾焚烧发电项目，合计产能达3000 吨/日。综合来看，伴随印尼垃圾焚烧项目建设的持续推进，公司经营业绩有望增厚。我们预测公司2026~2028 年分别实现归母净利润27.27 亿元、30.28 亿元、31.02 亿元，对应EPS 分别为1.6 元/股、1.8 元/股、1.8 元/股，给予“买入”评级。
风险分析
垃圾处理价格下降的风险：公司垃圾处理项目的价格需要定期核定，如果由于政府财政或政策导向问题导致垃圾处理单价下降，则公司利润增长或将不及预期。
税收优惠政策变化的风险:目前公司在增值税、所得税等方面享有优惠政策，如果后续优惠政策到期或有所改变，公司税收支出增长，经营业绩增长或将不及预期。
新材料业务不及预期的风险：公司新材料业务受下游行业需求影响，如果锂电行业需求不及预期，公司新材料业务盈利增长或将放缓。