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机构：中金公司
研究员：刘佳妮/蒋雨岑
川投能源公布2025 年及1Q26 业绩：2025 年收入16.7 亿元，同比+3.6%；盈利47.5 亿元，同比+5.5%。每股派息0.5 元，同比+25%，对应派息率51%（vs.2024 年43%）。1Q26 收入3.29亿元，同比-9.6%；盈利14.5 亿元，同比-1.8%。
投资收益：2025 年雅砻江贡献同比+11.6%至44.3 亿元，2024年一次性追缴税费影响消除。2025 年、1Q26 雅砻江售电量同比-6.2%、-10.0%，主因来水偏枯。我们测算2025 年电价同比+2.2%。考虑到江苏年度长协电价下行，我们认为2026 年雅砻江外送水电电价可能联动下行。大渡河流域来水偏枯，贡献同比-26.8%；新能源量价承压、中核汇能贡献同比-84.1%。公司向雅砻江、大渡河、中核汇能增资16.3、3.34、2.53 亿元。2025 年收到联营企业现金股利同比+13.9%至36.1 亿元。其中，收到雅砻江分红32.2 亿元，同比+12%，维持73%的派息率；大渡河分红3.34 亿元，同比+35%，派息率从64%升至118%。
银江电站贡献主业增量。攀水电公司银江电站投产首年发电量超11 亿千瓦时、利润超1,000 万元。公司2025 年财务费用同比+2.3%至4.67 亿元，主因投产项目融资费用开始费用化。而光伏电量、电价同比下滑13.4%、8.4%。
发展趋势
公司发布未来三年股东回报规划，派息率不低于50%，彰显强现金流与股东回报能力。公司计划每年现金分红比例不低于归母净利润的50%（vs. 2023-25 年每股分红不低于0.4 元）。我们看好公司水电资产现金流强劲，2025 年经营性净现金流、投资性净现金流同比-13.3%、-64.9%至7.63 亿元、2.43 亿元。
盈利预测与估值
考虑电价下行、部分机组投产延后，我们下调2026 年盈利预测15%至48 亿元，引入2027 年盈利预测50 亿元。当前股价对应2026-27 年14.7x/14.2x P/E。维持跑赢行业评级，我们继续看好公司低估值稳健派息价值，维持目标价19.59 元不变，对应2026-27 年19.7x/19.1x P/E，较当前股价有35%的上行空间。
风险
来水波动；电价表现低于预期。