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机构：中信建投证券
研究员：应瑛/方闻千
受益于AI 需求持续爆发，公司2025 年及2026 一季度收入保持高速增长。剔除股权支付影响后，公司26 年一季度净利润增速高于收入增速，体现出规模效应带来公司内生盈利能力的持续提升。同时公司通过存货及预付的快速增长有效保障供给能力，高强度研发投入推动产品加速迭代。26 年公司新一代CPU 和DCU有望在关键客户实现规模化放量，同时通过规模效益摊薄固定成本，利润增速整体有望持续高于收入增速。预计公司2026-2028年营业收入分别为217.92/299.97/401.58 亿元，同比分别增长51.57%/37.65%/33.87%，归母净利润为44.30/64.58/87.74 亿元，同比分别增长74.08%/45.77%/35.86%，对应PE 129/88/65 倍，维持“买入”评级。
事件
公司发布2025 年年度报告。
2025 年公司实现营业收入143.77 亿元（+56.92%）；实现归母净利润25.45 亿元（+31.79%）；实现扣非后归母净利润23.05亿元（+26.92%）；其中Q4 实现营业收入48.87 亿元（+61.52%）；实现归母净利润5.83 亿元（+43.95%）。
公司发布2026 年第一季度报告。
2026 年一季度，公司实现营业总收入40.34 亿元（+68.06%）；实现归母净利润6.87 亿元（+35.82%）；实现扣非后归母净利润5.97 亿元（+34.99%）。
简评
收入持续高增长，剔除股权支付影响后，一季度净利润增速高于收入增速。受益于AI 需求持续爆发，公司CPU 与DCU 业务加速放量，2026 年一季度，公司营业收入同比增长68.06%，实现归母净利润同比增长35.82%，在剔除股份支付影响后，公司归母净利润增速达74.86%，高于收入增速，体现出规模效应带来的公司内生盈利能力的持续提升。
存货及预付快速增长充分保障供给能力，高强度研发推动产品加速迭代。2025 年公司存货规模达64.06 亿元，2026 年一季度存货达73.06 亿元，较25 年末增长14.05%；2025 年预付款项达28.85 亿元，2026 年一季度预付款项达34.40 亿元，较25 年末增长19.24%。在当前先进封装及HBM 等算力供应链极度紧缺的产业背景下，公司通过预付锁定代工厂产能，同时上调存货水位，为26 年在AI 训练及推理市场的出货提供了供应保障。同时，公司持续保持高强度研发投入，2025 年公司研发投入45.69 亿元，同比增长32.58%，研发人员占员工总人数高达82.99%。
DCU 业务已成为公司最核心的增长极，同时智能体有望拉动公司CPU需求的显著增长。DCU：深算2 号已实现大规模商用，深算3 号、4 号代际迭代节奏明确，26 年在字节、阿里、腾讯等互联网头部客户的渗透率有望进一步提升。考虑公司针对头部客户前置了大量的技术支持与生态适配服务，随着大客户测试完成及底层代码迁移落地，单一大客户的边际获客成本将锐减。CPU：随着Agentic AI 带来的巨大的通用计算需求，海光作为国内唯一同时拥有高性能x86 CPU 和类CUDA 生态GPGPU 产品的厂商，凭借其纯国产化的“异构协同方案”在底层驱动、内核优化上的技术和生态壁垒，有望充分受益Agentic AI 带来的CPU 需求的增长。
投资策略：考虑公司新一代CPU 和DCU 有望在关键客户实现规模化放量，同时通过规模效益摊薄固定成本，公司利润增速整体将高于收入增速。预计公司2026-2028 年营业收入分别为217.92/299.97/401.58 亿元，同比分别增长51.57%/37.65%/33.87%，归母净利润为44.30/64.58/87.74 亿元，同比分别增长74.08%/45.77%/35.86%，对应PE 129/88/65 倍，维持“买入”评级。
风险分析
（1）供应链受限及代工产能风险：高端芯片高度依赖先进封装与HBM 等关键物料，若地缘环境变化或全球产能紧张，可能导致公司产品流片及交付不及预期；（2）竞争加剧及毛利率承压风险：AI 算力竞争激烈且互联网大客户议价力较强，若公司采取以价换量策略，综合毛利率存在下滑超预期的风险；（3）新产品研发及迭代不及预期：AI 技术演进迅速，若新一代产品流片进度、性能落地或底层软件生态适配不及预期，将削弱核心竞争力；（4）信创推进及IT 支出不及预期：若宏观经济导致政企及金融、电信等下游大客户IT 资本开支收紧，或信创替换节奏放缓，将直接影响公司主营业务增速。