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机构：天风证券
研究员：何富丽/来舒楠/刘欣
25Q4 营收62.54 亿元/yoy+32.7%，超出此前公司给出的25%-30%指引上限。25Q4 毛利率46.4%/yoy-0.6pct；经调整净利润8.53 亿元/yoy+7.6%，经调整净利率13.6%/yoy-3.2pct。销售及分销开支随直营店投入增加而上升。公司同时宣布派发末期现金股息每股0.0941 美元，对应总额约1.16 亿美元，全年向股东返还人民币19.1 亿元，其中包括5.5 亿元股份回购及13.6 亿元分红，共占经调整净利润的66%。
Q4 同店表现强劲，国内中双位数增长，北美市场同比增逾20%公司持续深化"开好店、开大店"的渠道布局，Q4 全球门店稳步扩张。
门店方面，截至2025 年12 月31 日，集团层面门店总数达8,485 家。
其中，名创优品品牌全球门店由7,504 家增至8,151 家，净增647 家；中国内地名创优品门店达4,568 家，净增182 家；海外名创优品门店达3,583 家，净增465 家，其中直营店净增197 家至700 家。TOP TOY 品牌门店达334 家，净增58 家。同店表现方面，中国内地名创优品门店同店GMV 增长率由去年的"下降高个位数"强势转为"增加中个位数"，交易总量同比增长11.6%，平均客单价提升至39.8 元。海外市场整体同店GMV 为"下降低个位数"，但区域分化显著：北美市场同店由"持平"转为"增加中个位数"，欧洲市场实现"增加低个位数"。同时，Q4 美国市场同店销售额实现逾20%的同比增长。
IP 战略深化构筑壁垒，自有IP 加速孵化
公司通过"国际授权IP+独家签约艺术家IP"双轮驱动，构筑全链路IP 运营核心优势。截至2025 年末，公司已与超180 个全球顶级IP 深度联动，同时拥有YOYO、萝卜街、气宝Angry Aimee 等自有IP，其中YOYO 相关IP 产品上市不到半年销售额破亿元。公司推出"IP 天才少年计划"，面向全球招募顶尖IP 创作人才，加速原创IP 孵化，构建自有IP 矩阵。作为渠道升级标杆的MINISO LAND 国内已开出26 家，10 月底海外首店落地泰国曼谷，大店策略叠加IP 驱动，我们认为有望进一步提升品牌势能与单店产出。25Q4 TOP TOY 实现6 亿元营业收入，同比增长111.8%，已拥有超20 个自有IP，核心自有IP "Nommi 糯米儿"全年销售额突破2亿元。公司对永辉超市的投资采用权益法核算，25 年产生亏损8.13 亿元，对报表净利润形成短期扰动，但公司持续看好中国内地线下零售行业长期发展。
投资建议：25Q4 公司营收超预期，业绩展现出强劲韧性，名创国内同店GMV 在26 年前两个月实现高单位数同比增长，海外北美市场增长强劲，大店叠加IP 战略驱动的渠道升级成效显著。我们认为公司已从“门店数量扩张”进入“大店质量驱动”的新阶段，IP 生态构建与全球本土化能力构筑长期竞争壁垒。考虑到直营店前期投入及永辉投资短期扰动，调整26-27 年利润预测，预计2026-2028 年经调整净利润为32/37/42 亿元（26-27 前值为35 亿元/41 亿元），对应PE 为11/10/9 倍，维持“买入”评级。
风险提示：消费复苏不及预期，海外经营风险，IP 合作不及预期，永辉投资整合及业绩表现不及预期。