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机构：中信建投证券
研究员：程似骐/陶亦然/胡天贶
2025 年全年营收规模跨入200 亿门槛，盈利能力大幅改善。2025年公司实现收入201.90 亿元，同比增长37.7%；净亏损大幅收窄50.8%至6.14 亿元。核心亮点在于2025 年第四季度首次实现经调整后净利润转正，标志着公司正式步入盈利性增长轨道。公司通过自研“曹操大脑”AI 系统持续降本增效，毛利率提升至9.4%，平均月活跃用户达4130 万名，同比增长43.9%。服务覆盖城市数量从2024 年的136 个增至2025 年的195 个，新增59 个城市。
同时随着收购“耀出行”增强企业服务能力，以及第三代L4 定制Robotaxi 计划于2026 年亮相，公司有望凭借吉利产业协同优势，在自动驾驶商业化浪潮中占据领先地位。
事件
公司发布2025 年年度报告，2025 年实现总营业收入201.90 亿元，同比增长37.7%；毛利18.90 亿元，同比增长59.3%；NONGAAP净亏损5.08 亿元，亏损同比显著收窄29.8%，25Q4 首次实现调整后净利润转正。
简评
营收规模跨越200 亿，25Q4 首次实现经调整后利润扭亏。曹操出行是一家由吉利集团孵化的中国网约车平台。2025 年全年实现收入201.90 亿元，同比增长37.7%；毛利达18.90 亿元， 同比增长59.3%。毛利率由2024 年的8.1%显著提升至9.4%，主要得益于规模效应及定制车比例提升带来的单车TCO 优化。2025 年经调整（Non-GAAP）净亏损收窄至5.08 亿元，同比下降29. 8%。
25Q4 首次实现单季度经调整盈利，标志着公司正式步入盈利性增长轨道。分业务看，出行服务收入185.64 亿元，同比增长36.8%。
主要归因于持续拓展服务地域范围，截至2025 年服务覆盖195 个城市，年内新增59 个城市，以规模扩张驱动获客增长；车辆销售收入14.18 亿元，同比增长63.6%。主要得益于销售体系的效率提升及向新城市拓展的策略配合；其他服务收入2.07 亿元，同比下降7.6%。收入小幅减少主要由于淘汰若干旧款车型导致汽车租赁规模下降。2025 年公司业务实现稳健且强劲增长，主要归因于现有城市的精细化运营、定制车队的标准化高质量服务、服务范围的扩展以及司机和车队管理的持续优化。
发布Robotaxi 2.0 解决方案，目前已部署90 辆第二代Robotaxi。曹操出行正从传统出行平台向领先的自动驾驶运营商转型。公司构建了智能定制车、智能驾驶技术及智能运营三位一体的Robotaxi 业务发展战略。基础设施建设层面，启用全球首座“绿色智能通行岛”，集自动换电、清洁、智能调度于一体，首先为Robotaxi 规模化运营构建了物理闭环。自2025 年2 月以来，公司在苏州及杭州推出曹操智行平台，开始部署Robotaxi 1.0阶段解决方案及进行试点验证。2025 年12 月发布Robotaxi 2.0 全栈解决方案，包括第二代Robotaxi 汽车、智能履约平台、远程访问服务（RAS）平台、智能资产管理及出行座舱。截至公告日期，已部署90 辆第二代Robotaxi汽车，与阿布扎比等国际市场签署备忘录。同时公司正加速与吉利共同开发专为无人驾驶设计的第三代L4 级定制车型，计划2026 年亮相，2027 年实现量产。
运营效率优化带动规模效应显现，深化布局国内国际市场，计划于2026 年探索香港等市场。得益于规模经济效益以及交易引擎“曹操大脑”运用AI 技术优化算法，公司业务规模快速扩张，2025 年GTV 为人民币234. 3亿元，同比增长38.2%。平均月活跃用户同比增长43.9%至4130 万，平均月活跃司机数同比增长35.4%。公司有效提升了司乘调度和补贴分配效率，推动单位经济效益和整体运营效率持续改善。着眼于国内，公司于2025年12 月30 日，订立股权收购协议以收购蔚星科技有限公司及浙江吉利商务服务有限公司全部股权，收购于2026年1 月27 日及2026 年3 月24 日完成。这一举措将提升企业服务能力和运营效率，完善数据整合，并支持长期利润率增长。同时国际化战略加速推进，2026 年公司计划在国际市场部署Robotaxi，并探索在香港的网约车及Robotaxi 业务发展，通过将国内验证成功的平台运营、数字调度及重资产管理能力应用于国际市场， 推动全球主要国家的同城网约车覆盖。
投资建议
公司2025 年全年营收规模跨入200 亿门槛，盈利能力大幅改善。2025 年公司实现收入201.90 亿元， 同比增长37.7%；净亏损大幅收窄50.8%至6.14 亿元。核心亮点在于2025 年第四季度首次实现经调整后净利润转正，标志着公司正式步入盈利性增长轨道。公司通过自研“曹操大脑”AI 系统持续降本增效，毛利率提升至9.4%，平均月活跃用户为4130 万名，同比增长43.9%，降本增效成果显著。服务覆盖城市数量从2024 年的136 个增至2025 年的195 个，新增59 个城市。同时随着收购“耀出行”增强企业服务能力，以及第三代L4 定制Robotaxi计划于2026 年亮相，公司有望凭借吉利产业协同优势，在自动驾驶商业化浪潮中占据领先地位。
风险分析
1、行业景气不及预期。国内宏观需求存在波动，汽车行业需求存在波动，共享出行需求存在波动，未来行业景气或存在波动。
2、行业竞争格局恶化。国内外供应商竞相布局，随着技术进步、新产能投放等供给要素变化，未来行业竞争或将加剧，公司市场份额及盈利能力或将有所波动。
3、新地区及新项目量产进度不及预期。公司加速拓展国内新城市，加大Robotaxi 车队建设力度，但考虑到车型投放节奏存在不确定性，国内自动驾驶政策和路权开放亦存在不确定性，公司规模化量产进度存在不确定性。