林清轩(02657.HK)：大单品高增＆新品爆发贡献核心增量关注新品放量-格隆汇

机构：方正证券
研究员：周昕/谷寒婷

　　林清轩Q1 延续高增，核心大单品延续强势表现，关注新品表现。据三方数据26Q1 林清轩抖音GMV 累计增速近50%延续高增，其中精华油占比50%+、化妆水占比20%+，核心单品延续高增。同时新品端多点开花，26 年公司聚焦美白防晒赛道，长白管、小金伞2.0 表现亮眼，叠加近期上线的光白伞防晒有望在后续旺季迎来放量，新品类拓展表现值得关注。
　　公司披露25 年度业绩，落在预告上限。公司2025 年收入24.50 亿元/+102.5%，归母净利润3.60 亿元/+92.9%，经调整净利润4.01 亿元/+100.1%。25H2 收入13.98 亿元/+105.8%，归母净利润1.79 亿元/+78.2%，经调整净利润2.00 亿元/+84.7%。
　　收入端拆解：精华油大单品＆线上直销延续翻倍高增，新品小金珠及线下经销爆发
　　渠道端：
　　线上：25 年收入17.23 亿元/+141%，延续翻番增长态势，①线上直销收入15.70 亿元/+147.33%。其中天猫收入2.36 亿元/-5.2%；抖音收入9.57 亿元/+338.3%；微信收入1.94 亿元/+115.7%；京东收入0.21 亿元/+25.6%。②线上经销收入1.54 亿元/+94%。
　　线下：25 年收入7.25 亿元/+46.6%。①直营门店稳健增长，收入5.15 亿元/+29.2%，其中直营门店390 家/+48，单店收入132 万/+13%；②门店合作伙伴收入0.62 亿元/+35.0%；③向线下零售商及企业客户销售收入0.20 亿元/+19.3%；④经销商渠道快速拓展，收入1.28 亿元/+285.2%，拉动线下整体增长。
　　品类端：①精华油收入10.24 亿元/+129%，核心大单品贡献核心增长，占比42%；②面霜收入3.60 亿元/+89%，占比15%；③乳液及爽肤水收入3.95 亿元/+206.8%，占比16%，其中新品小金珠精华水爆发，25 年收入2.04 亿元；④精华液收入2.26 亿元，占比9%；⑤面膜收入1.97 亿元，占比8%；⑥防晒霜收入0.54 亿元，占比2%。此外，26 年公司将继续推进核心大单品精华油升级，同时小金珠作为旗舰单品持续放量。
　　盈利拆分：收入结构影响短期盈利水平
　　毛利率：25H2 毛利率81.7%/-1.2pct，有所下滑主系相对低毛利率的乳液＆爽肤水及线下经销商渠道快速爆发影响。
　　费用率：25H2 销售费率58.39%/-0.3pct，管理费率6.57%/-0.2pct，研发费率2.06%/-0.5pct。
　　净利率：25H2 归母净利率12.77%/-2pct，净利率波动主系毛利率下降及包装材料报损、汇兑损失增加等。
　　投资建议：①渠道维度：线上延续翻番爆发，线下凭借高触达的护理服务形成核心壁垒稳健增长，经销积极拓展贡献弹性；②品类维度：精华油大单品仍处于放量期，小金珠精华水半年收入破2 亿元，有望成为后续核心接力单品。公司新品开发模式清晰，锚定油类核心概念，融合多元功效与品类持续创新，从“以油入水”到“以油养白”持续拓展，成长兼具确定性与弹性，持续关注新品放量表现。
　　风险提示：行业竞争加剧；新渠道拓展不及预期；新品牌孵化风险；新品销售不及预期，第三方数据存误差及滞后等风险

林清轩(02657.HK)：大单品高增＆新品爆发贡献核心增量 关注新品放量

林清轩(02657.HK)：大单品高增＆新品爆发贡献核心增量关注新品放量