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机构：国信证券
研究员：刘孟峦/杨耀洪
核心产品产销方面：2025 年主要产品产销量稳步增长：①上游资源端，公司钴产品出货量约4.65 万吨，保持稳定；镍产品出货量约29.25 万吨，同比+58.72%，其中印尼镍湿法冶炼项目MHP 出货量约23.65 万吨，同比增长30%；碳酸锂出货量约5.44 万吨，同比+38.58%。②下游材料端，公司三元前驱体出货量约10.84 万吨，同比+5.15%；正极材料出货量约11.64 万吨，同比+77.29%，其中三元正极材料出货量突破10 万吨，同比增长108%。
上游资源端：①在印尼，公司强化矿山资源开拓，截至目前通过投资、参股和包销等多种方式锁定镍资源累计超过14 亿湿吨。公司先后建成华越6 万吨湿法项目、华科4.5 万吨高冰镍项目、华飞12 万吨湿法项目，收购擎天火法项目，总计具备约24.5 万吨金属量镍中间品生产能力。此外，公司与淡水河谷印尼、福特汽车合作的年产12 万吨镍金属量Pomalaa 湿法项目按计划稳步推进，预计将于今年年底前建成；公司与淡水河谷印尼合作的年产6 万吨镍金属量Sorowako 湿法项目前期工作有序开展；公司年产4 万吨镍金属量华星火法项目开工建设。②在非洲，Arcadia 锂矿通过补充勘探，保有资源量从150 万吨碳酸锂当量增加至245 万吨，品位提升至1.34%，年产5万吨硫酸锂项目于今年一季度建成投产。
下游材料端：公司大力开拓国内、国际两个市场，推动大型号新品的规模化量产，提前锁定21.58 万吨正极材料、15.56 万吨前驱体供应长单。在印尼，公司与ANTAM 和IBC 达成战略合作，围绕新能源汽车电池全产业链开展合作。
在欧洲，匈牙利正极材料一期2.5 万吨项目完成建设并进入产线调试阶段，与LGES、EVE 签订长单合同，锁定项目销量。
风险提示：项目建设进度不达预期，核心产品销售价格不达预期。
投资建议：维持“优于大市”评级。
上调盈利预测，预计公司2026-2028 年营收为1072/1225/1403(原预测812/891/-) 亿元， 同比增速32.3%/14.3%/14.5% ； 归母净利润为102.73/121.69/144.34( 原预测70.06/82.94/-) 亿元， 同比增速68.1%/18.5%/18.6%；摊薄EPS 为5.42/6.42/7.61 元，当前股价对应PE 为11.3/9.5/8.0X。公司是国内新能源锂电材料行业的头部企业，一体化产业链能有效抵御行业下行风险，同时也有望充分享受锂电行业景气度回暖带来的业绩弹性，维持“优于大市”评级。