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机构：中泰证券
研究员：苏仪/刘一哲
2026 年3 月31 日，公司发布2025 年年度报告。2025 年全年公司实现营收80.43亿元，同比增长6.96%；实现归母净利润3.93 亿元，同比增长99.52%；实现归母扣非净利润3.04 亿元，同比增长296.38%；2025 年全年公司经营活动产生的现金流量净额为13.42 亿元，同比增长65.29%。
云计算业务驱动增长，营收水平稳步提升。2025 年，受益于云计算行业整体向好的发展态势，以及公司在海外市场与国内KA 市场的持续深耕与布局，公司云业务、海外市场及国内KA 市场收入实现较快增长，带动公司实现营业总收入80.43 亿元，同比增长6.96%。1）分产品来看，2025 年公司在云计算及IT 基础设施业务、网络安全业务、基础网络及物联网业务分别实现营收40.10/35.40/4.93 亿元，同比分别变动+18.50%/-2.46%/-2.69%，其中，云计算及IT 基础设施业务收入占比上升至49.86%，是驱动公司营收增长的核心业务板块。2）分客户看，公司在企业、政府及事业单位、金融及其他分别实现营收38.19/34.45/7.78 亿元，分别同比增长9.53%/4.50%/5.77%。
在云计算业务的核心拉动下，公司全年营收增长稳健，经营发展韧性持续显现。
降本增效持续落地，盈利与现金流质量双提升。2025 年，公司整体毛利率为59.31%，较上年减少2.16 个百分点，主要因公司云计算业务毛利率同比略有下降且其占公司总收入的比重进一步提升所致。此外，在外部环境存在不确定性的情况下，公司持续实施降本增效措施，研发、销售、管理费用整体同比减少1.15%，三费占营业收入比重同比减少5.05 个百分点。2025 年，公司归属于上市公司股东的净利润为3.93 亿元、同比增长99.52%；扣除股份支付影响后的净利润为5.56 亿元，同比增长92.49%。
公司经营活动现金流入为104.21 亿元，同比增长4.90%，经营活动产生的现金流量净额同比增长65.29%，达到13.42 亿元，为公司历史最好水平。
安全硬件市占领先，技术创新赋能云业务增长。国际数据公司IDC 最新发布的《2025年第四季度中国安全硬件市场跟踪报告》显示，深信服在网络安全硬件领域表现强劲，AI+SASE 赋能的下一代防火墙AF、零信任VPN、全网行为管理AC 分别以全年市场份额22.8%、23.1%和19.2%，稳居市场第一。2025 年，公司发布超融合/云平台6.11.0和6.11.1 两个新版本，在故障隔离、网络亚健康、外置存储、vCPU 性能、内存管理等方面实现了全方位升级，支持外置存储路径亚健康检测与处理，支持与国际国内主流备份厂商对接、实现无代理备份等；发布面向严肃开发场景的AI Coding 平台CoStrict，帮助AI 更好地理解企业业务，将AI 编程的重心聚焦于代码生成质量，从而实现真正的提效；发布新一代AICP，实现面向应用端到端承载的ROI 提升。
盈利预测与投资建议：结合2025 年业绩，我们调整公司2026-2027 年盈利预测，并新增2028 年盈利预测。我们预测公司2026-2028 年营收分别为89.21/100.43/112.90亿元（ 2026-2027 年原预测值分别为91.56/103.03 亿元）， 归母净利润分别为5.61/7.88/9.62 亿元（2026-2027 年原预测值分别为5.33/7.34 亿元）。随着AI 应用加速推广，行业对AI 云服务、AI 基础设施及AI 网络安全等需求将持续增加，AI 赋能云服务方兴未艾，公司作为行业领军企业有望持续受益。维持“增持”评级。
风险提示：AI 进展不及预期风险，行业政策变动风险，宏观经济波动风险，信息更新不及时风险等。