道恩股份(002838)：量增驱动业绩修复扩产并购打开成长空间-格隆汇

机构：长江证券
研究员：马太/王明

　　公司发布2025 年报，全年实现收入60.6 亿元（同比+14.2%），实现归属净利润1.9 亿元（同比+34.0%），实现归属扣非净利润1.7 亿元（同比+46.8%）。其中Q4 单季度实现收入16.0 亿元（同比+4.5%，环比+1.6%），实现归属净利润0.6 亿元（同比+36.5%，环比+25.3%），实现归属扣非净利润0.5 亿元（同比+48.6%，环比+19.4%）。公司拟向全体股东每股派发现金红利0.09 元（含税），加上半年度派发现金红利合计占公司2025 年归属净利润的30.1%。
　　事件评论
　　量增仍是全年主线，改性塑料为核心支撑。公司为我国橡塑行业头部企业，受益于家电消费补贴，新能源汽车等下游需求增长，2025 年公司产品销量再创历史新高，突破55.6 万吨。分产品看，改性塑料类实现收入44.0 亿元，同比+15.6%，销量同比+22.4%，毛利率10.7%，同比+0.2pct；热塑性弹性体类实现收入8.3 亿元，同比+8.3%，销量同比+11.5%，毛利率23.6%，同比+4.3pct，其中TPV 收入同比增长16.3%；色母粒类实现收入2.7 亿元，同比+10.8%，销量同比+10.1%；其他产品实现收入5.3 亿元，同比+28.4%。
　　利润端修复快于收入端，弹性体毛利扩张形成主要支撑。2025 年公司橡胶和塑料制品行业整体毛利率为12.9%，同比+1.1pct，其中热塑性弹性体类毛利率为23.6%，同比+4.3pct。费用端，公司2025 年期间费用率同比-0.4pct，主要由财务费用同比-36.9%驱动，因汇率变动产生汇兑损益、可转债转股以及银行贷款利率下降所致。
　　内生扩产与新项目持续推进，DVA 进入关键建设期。2025 年公司主要产品年产能为热塑性弹性体9 万吨、改性塑料50 万吨、色母粒4 万吨，其中热塑性弹性体5 万吨处于爬坡阶段，改性塑料10 万吨扩产推进中。公司在山东龙口布局新材料扩产项目（二期），包含10 万吨TPU、6 万吨多元醇及新型高温共聚酯材料（一期）；PBAT 装置柔性化改造后，公司已成功生产出高品质PETG 产品并实现市场销售，进一步丰富产品矩阵，提升装置利用率与盈利能力。2025 年公司启动高端材料产业化攻坚计划，稳步推进弹性体、改性塑料、可降解材料等重点产业链升级。其中，DVA 轮胎气体阻隔材料完成批量路跑测试，现有5000 吨中试线稳定运行，2 万吨专用产线加速建设，计划2026 年下半年商业化应用，该材料可使轮胎同气密性下单胎减重800-1000 克，技术水平国内领先。
　　外延并购助力产业链协同布局进一步增强。2025 年，公司完成对安徽博斯特100%股权的收购，重点布局电力电缆、汽车高低压线缆、光伏电缆等领域；公司收购宁波爱思开80%股权，宁波爱思开是公司动态硫化平台产品的核心原料EPDM 的专业生产企业，后续并购顺利落地，公司有望实现EPDM 核心原料自主生产。
　　维持“买入”评级。公司为国内橡塑行业头部企业，弹性体新产能持续爬坡+DVA 验证突破+产业链纵向延伸共振，未来市场空间广阔，业绩有望持续增长。预计公司2026-2028年归属净利润分别为5.86、10.69 以及11.40 亿元。
　　
　　风险提示
　　1、新产品放量不及预期；
　　2、市场竞争加剧风险。

道恩股份(002838)：量增驱动业绩修复 扩产并购打开成长空间

道恩股份(002838)：量增驱动业绩修复扩产并购打开成长空间