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机构：中金公司
研究员：张一弛/李千翊/张琎
2025 年业绩符合我们预期
公司公布25 全年业绩：收入14.82 亿元，同比+10%；归母净利润3.39 亿元，同比+24%，对应每股盈利0.3 元，符合我们预期。
发展趋势
国内市场步入平稳增长期，下半年业绩提速势头强劲。 25 年公司呈现“前稳后快”态势，随关节集采全面落地，国内市场进入带量范围内手术量稳步增长的常态化阶段，带动髋膝关节全年收入12.81 亿元（+13.0%）。公司构建"爱康+天衍"双品牌竞争体系:爱康品牌在高级医疗机构植入量提升40%，巩固高端市场同时，下半年天衍新增覆盖近500 家医院，进一步加强大众市场布局。
数字骨科商业化全面提速，机器人及创新产品矩阵构建长期护城河。25 年数字骨科及定制化服务收入+ 22.8 %，骨科机器人收入增长超200%，带动手术4000 台。研发端，磁控无创可延长假体及髋关节假体组件等新品进入创新通道，8 项产品获国家创新支持。根据公司业绩会，公司26 年将加速装机，目标投放100-120 台设备，带动1-1.4 万台手术，实现机器人业务收入约4000万元。产品端，K3+全关节机器人已于26 年1 月获证，公司预计VTS 及K3 系统将于26-27 年获CE 认证。我们认为公司有望以“导航/机器人+耗材”闭环模式，实现新兴业务规模化贡献。
盈利能力显著回升，海外拓展与高效运营优化财务表现。25 全年毛利率提升至60.5%，得益于海外出口业务及高毛利的数字骨科占比提升。25 年海外收入3.30 亿元（+20.1%），“JRI+AK”双品牌战略成效显著。运营端效率大幅提升，25 年存货周转天数减少72 天；经营现金流占净利比重120%。公司持续注重股东回报，拟派分红1.19 亿元，计划以1.5 亿港元回购股份。
盈利预测与估值
考虑海外业务高增及机器人商业化进展，我们上调26 年EPS 预测3.9%至0.37 元，引入27 年EPS 预测0.46 元。现价对应26-27 年13.9/11.2x P/E，维持“跑赢行业”评级。考虑板块估值回暖，上调目标价7.3%至7.63 港元，对应26-27 年18.3/14.7x P/E，较最新收盘价有31.3%的上升空间。
风险
集采结果不及预期；机器人推广不及预期；汇率波动。