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机构：中信建投证券
研究员：刘乐文/陈如练
公司发布2025 年年度业绩，2025 年实现收入53.45 亿元，同比+2.6%。实现归母净利润7.15 亿元，同比+23.2%。门店拓展目标完成，控费提效效果显著。2025 年公司归母净利率达到13.4%，同比+2.2pct。坚持“好吃不贵”初心，优质供应链+激励带来运营灵活性。预计公司凭借赛道内规模优势和心智的不断增强，供应链+特色激励的强壁垒，供应链产能和配送体系的完善，支撑更大的成长空间。
事件
公司发布2025 年年度业绩，2025 年实现收入53.45 亿元，同比+2.6%。实现归母净利润7.15 亿元，同比+23.2%。
简评
门店拓展目标完成，控费提效效果显著
2025 年收入结构看，公司堂食和外卖占比同比基本持平，外卖收入占整体38.6%，堂食占比61.0%。2025 年公司归母净利率达到13.4%，同比+2.2pct，盈利能力提升明显来自于毛利率及成本费用的改善；2025 年公司毛利率70.4%，同比+2.3pct，毛利率水平在整体餐饮行业内都处于较领先地位，反映公司整体供应链建设迭代和原材料把控能力突出，集中采购持续带来规模效应；2025年员工成本占收入比为25.7%，同比-1.6pct，目前预计约3 成门店使用了炒菜机器人，后续门店设备投入有望进一步提升菜品标准化和效率。使用权资产折旧占收入比5.0%，同比+0.1pct，基本稳定。广告及促销开支占比1.5%，同比+0.2pct。外卖服务开支占比6.7%，同比-0.1pct。其他开支占比-0.5pct；开店端看，公司2025年成功实现既定目标，年末小菜园门店达到807 家，净增140 家，整体门店达到819 家，净增146 家。从门店分布区域看，一线城市占比+1.1pct，但整体结构稳定，三线及以下城市占比仍最大；门店经营数据看，整体门店客单价56.1 元，同比-3.1 元，25H2公司调低了堂食特色菜单以让利消费者，实现更高性价比。2025年公司整体翻台率3.0，同比持平。同店翻台2.9，同比-0.2 次。
同店日均销售额约2.15 万元，同比-10.0%。
坚持“好吃不贵”初心，优质供应链+激励带来运营灵活性公司位于安徽马鞍山的中央工厂建设项目如计划进行，预计于 2026 年上半年投产使用，预计将持续推进前置仓建设，保证一定范围内的门店可以实现数小时内配送的时效，后续前置仓预计随门店规模而逐步提升；2025 年公司强化数字化、信息化赋能能力，2026 年将持续推动数字化升级：打通前端运营、中端管理、后端供应链全链路数据协同，实现问题快诊快改、毛利精细管控、供应链高效协同。2025 年公司在会员管理层面推出了“88VIP”等更丰富的会员形式，取得短期快速的会员规模和高复购率。未来公司预计将加大数字化投入，推进国际化布局并将香港作为出境首站，探索多元化的经营策略；公司坚持初心，持续强调提升堂食体验，并持续提升核心特色菜品的性价比，凭借高毛利率优势让利消费者，后续堂食和外卖的比例和侧重将做更精细化的平衡，保持外卖在堂食高峰期占比在30%以内，外卖也进一步梳理针对性菜品和效率提升；公司预计2026 年努力实现1000 家门店目标，保证合理的毛利率和稳健的利润率水平，门店当前依然拥有较优秀的经营平衡期和回报周期。预计公司凭借赛道内规模优势和心智的不断增强，供应链+特色激励的强壁垒，供应链产能和配送体系的完善，支撑更大的成长空间。
投资建议：预计2026~2027 年实现归母净利润7.57 亿元、8.18 亿元，当前股价对应PE 分别为10X、9X，维持“买入”评级。
风险分析
1、国内餐饮业逐步进入供给优化期，竞争激烈且品牌流动率较高，带来竞争的不确定性；2、公司店型模式的迭代和下沉市场的拓展仍有待持续验证，同店销售额同比表现可能存在波动，客单价若仍存在下行压力，则可能对整体营收和盈利能力产生影响。客单价与翻台、外卖与堂食之间的平衡若难以把控，则可能对整体单店收入产生冲击；3、马鞍山工厂建设落地后，若门店拓展速度和潜在利用率不及预期，则可能影响盈利能力；4、餐饮业堂食消费需求若持续下降，也将对收入和业绩产生影响。