下载格隆汇APP
下载诊股宝App
下载汇路演APP
社区
会员
机构：长江证券
研究员：张弛/马太/张智杰
公司2025 年实现营业收入1895.01 亿元，同比增长1.97%；归属净利润64.36 亿元，同比增长13.15%；扣非后归属净利润60.90 亿元，同比增长10.44%。
事件评论
收入稳中略增，化工实业贡献明显。工程业务2025 年实现营业总收入1781.33 亿元，同比增长1.59%，占总收入的94%，占比减少0.27 个百分点。实业业务贡献明显，2025 年实现收入97.54 亿元，同比增长11.47%，占公司营业总收入的5.13%，占比同比增加0.44 个百分点，主要是天辰公司（己二腈等）、华陆公司（气凝胶等）等实业项目增长所致。公司2025 年以来己二腈项目负荷持续提升，并在12 月实现满产，或是实业收入增长的重要原因。此外，报告期内公司的己二腈项目、30 万吨煤制乙二醇项目完成转固，也标志着实业发展更进一步。
毛利率提升显著是盈利能力改善的核心原因。2025 年毛利率10.71%，同比提升0.60pct，其中工程、实业毛利率分别提升0.58、1.16pct，实业毛利率提升显著，或同样受益于己二腈负荷提升。全年期间费用率5.86%，同比提升0.04pct，基本稳定，销售、管理、研发和财务费用率分别同比变动0.02、0.03、-0.01、0.00pct，也保持较为稳定态势。减值层面，公司资产+信用减值为9.3 亿，去年同期为8.1 亿略增，但总体影响不大。最终得益于毛利率的显著提升，公司净利率为3.40%，较2024 年的3.06%显著提升。
收现比改善但现金流较弱，主要为金融类现金流影响所致。公司2025 年收现比105.34%，同比显著提升13.63pct，但最终经营活动现金流净额仅为14.43 亿元，同比少流入72.79亿元。主要是公司所属财务公司资金拆借业务等净现金流入同比减少所致，即体现在经营活动现金流入、流出（金融类）的科目之中，2024 年该项流入-流出为正向的39 亿，而2025 年则为-56 亿，仅该项目就差出95 亿的现金流净额，从而显著影响经营性现金流。
此外，公司资产负债率同比下降0.62pct 至69.86%，2025 年底货币资金-有息负债以后的净现金依然有240 亿。
达成全部激励目标，订单保障未来成长。根据公司股权激励，2025 年以2021 年业绩为基数，扣非净利润增速不低于15%，对应目标金额为60.58 亿，最终公司完成扣非净利润60.90 亿元，达成全部激励目标。新签方面，公司2025 年新签增长9%，2026 年1 月新签增长19.34%，为公司未来增长奠定基础。我们持续看好公司的化工实业资产重估，并看好油价上行带动能源安全建设的大趋势下煤化工资本开支的加速，当前时点公司仅0.82xPB，估值偏低。预计公司2026-2028 年归属净利润68.85、76.23、84.01 亿元，对应PE 8.10、7.31、6.64 倍，公司兼具基本面成长性、高股息属性，攻守兼备，建议继续持有。
风险提示
1、实业转型不及预期；
2、原材料价格大幅波动。