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机构：华创证券
研究员：陈海椰/徐康
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量、价共振，NBV 增速亮眼。2025 年太保人寿实现NBV 同比+40.1%至186亿元，其中新业务价值率同比+3.2pct 至19.8%，预计主要受益于预定利率调整和个险报行合一，新保业务合计同比+14.3%至913 亿元。
1） 分渠道来看，银保新单贡献度超越代理人。2025 年，代理人渠道新单为369 亿元，同比持平。2025 年月均营销员数量达18.1 万人，较上年末减少0.3 万人，环比中期减少0.2 万人，预计主要受个险报行合一影响。2025 年银保渠道新单快速增长，同比+35.5%至394 亿元，期趸比有所优化，新保期缴同比+43.2%。
2） 分险种来看，分红险转型成效显著。传统险依旧是主力险种，2025 年贡献规模保费1875 亿元，占比63%。2025 年公司积极促进浮动收益型产品转型，分红险/万能险占比21%/12%，合计提升3pct。其中，新保期缴中分红险增速亮眼，占比提升至50%。
COR 带动承保利润大幅增长，车险实现近年最优水平。2025 年太保产险实现原保费同比+0.1%至2015 亿元，承保COR 同比-1.1pct 至97.5%，驱动承保利润大幅增长81%至48 亿元。盈利能力改善来自费用、赔付两端，费用率同比-0.7pct 至27.1%，赔付率-0.4pct 至70.4%。分险种来看，车险同比+3%至1105亿元，其中新能源车车险占比22.6%，同比+5.6pct；非车险增速承压主要受风险出清、调整个人信保业务影响。盈利水平方面，车险COR 同比-2.6pct 至95.6%；非车险COR 受个人信保业务影响+0.8pct 至99.9%，剔除后同比-2.1pct至97%，责任险、健康险、企财险均有所优化，但农险COR 有所提升。
积极增配权益，或逆势布局红利。截至2025 年底，集团投资资产3.04 万亿，管理第三方资产8510 亿元，分别较上年末+11.2%/+5.3%。配置结构上，投资资产中债券占比61%，同比+0.9pct；股票与权益型基金合计13.4%，同比+2.2pct。其中股票中FVOCI 占比37%，同比+7pct，或反映公司逆势布局红利资产，夯实稳定收益。利率中枢下行影响净投资收益率，权益投资缓解即期利率上行带来的债券浮亏压力， 2025 年集团实现净/总/综合投资收益率3.4%/5.7%/6.1%，分别同比-0.4pct/+0.1pct/+0.1pct。
投资建议：2025 年公司负债端表现亮眼，投资端主要受益于权益市场上涨。
展望2026 年，公司一贯重视FVOCI 类股票投资的策略或降低权益波动对业绩的影响，存款集中到期背景下负债端有望承接利好。我们给予公司2026-2028年 EPS 预测值为6.0/6.7/7.5 元（2026-2027 年前值6.1/6.8 元），给予2026 年PEV 目标值为 0.7x，对应 2026 年目标价为50.3 元，维持“推荐”评级。
风险提示：监管变动、改革不及预期、权益市场震荡、长期利率下行