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机构：天风证券
研究员：孙海洋
公司基于强化品牌引领、强化品类经营、强化渠道运营、强化客户体验的四项强化，打造核心能力和竞争优势。
品牌方面，打造波司登全球领先的羽绒服专家品牌形象，持续丰富品牌内涵，提升品牌价值，强化羽绒服第一品牌心智认知。
产品方面，聚焦时代主流消费人群；打造核心竞争优势品类；一方面，通过拓展功能外套、防晒服等春夏季产品丰富产品结构及组合；另一方面，通过与设计师联名赋能设计、创新攻坚科技面料提升产品性能、优化版型及工艺增加产品舒适度等方式不断巩固核心羽绒服品类的竞争优势。
渠道方面，一方面，实现头部势能项目突破，打造极具特色的高质量门店；二方面，拓展多家品牌形象门店，并持续关注TOP 店体系的打造，凸显渠道头部效应，改善消费者认知，并优化购物体验；三方面，围绕做实单店经营，基于顾客分层，构建分店态精细化运营体系，实现盈利能力与经营效率双提升。
商品运营方面，公司延续直营和批发订货完全分开的模式。直营门店单店订货、按照单店的销售需求匹配货品，后期按照销售反应拉式下单、拉式生产，实现订单的动态调整。经销商则根据各自不同的规模，灵活采取不同的订货模式和返利策略。
同时，公司依托智能配送中心为全国所有线下直营门店、经销商门店，以及在线传统电商平台、抖音平台、微商城、视频号和O2O 等渠道提供高效服务。通过一体化库存管理平台，对全国直营8 大仓及经销商12 个小仓的库存统一管理。
贴牌加工业务短期受到关税政策、地缘政治等不确定因素影响面对压力，本集团贴牌加工管理事业部始终秉承质量优先、交期及时、积极赋能ODM 等方式，与重要合作伙伴携手前进。其一，通过聚焦核心客户，关注客户需求，快速响应，提升竞争力；其二，夯实ODM 能力，通过产品及原材料的主动开发，争取更多订单机会，增强客户黏性；其三，通过把握户外发展机会，抢抓户外品类订单。同时，通过加强并落地海外工厂产能布局，提升未来贴牌加工管理业务的客户黏性、竞争优势和订单确定性。
调整盈利预测，维持“买入”评级
考虑到多变消费环境及25 年底冬天气温偏高或影响生意达成，我们调整盈利预测，预计FY26-28 年营收分别270 亿人民币、289.5 亿人民币、310 人民币（原值分别为284 亿元、311 亿元、341 亿元）；FY26-28 年归母净利分别为37 亿人民币、41 亿人民币以及45 亿人民币（原值为40 亿元、44亿元、50 亿元）；FY26-28 年EPS 分别为0.32 元/人民币、0.35 元/人民币、0.39 元/人民币。
风险提示：市场竞争加剧，消费环境多变，终端消费不及预期，汇率波动等风险。