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机构：西部证券
研究员：冯海星
演出：高景气赛道稳居龙头地位，内容+出海+品类驱动增长。现场演出市场呈现“量价齐升”高景气度，据中国演出行业协会，2024年大型演唱会票房超260亿元，同比增长78.1%。我们看好现场娱乐高景气度的持续性，需求端，悦己与社交需求共振，多次观演比例提升：供给端，中低线城市与品类多元化持续扩容。大麦稳居演出票务第一梯队，先发优势强，壁垒深厚，高市占率的背后，是近20年的行业深耕，对上下游的深度整合，以及用户消费习惯的培养与心智的养成。往后看，一方面，大麦受益于国内演出市场的高景气度，另一方面，内容+出海+品类拓展亦打开向上空间。
IP：阿里鱼领跑授权蓝海，深化头部IP合作贡献业绩弹性。阿里鱼，全球第六、中国第一大授权代理商，据LicenseGlobal，2024年GMV达41亿美元，以“IP2B2C”模式构建竞争壁垒，通过双边网络效应连接三丽鸥、宝可梦等数百个优质IP与10万+淘系商家，全链条沉淀能力强。IP衍生高景气度，阿里鱼为头部IP转授权平台受益其中，扩大并深化上游布局，推进与三丽鸥合作的最大化，同时新增chikawa等头部IP授权合作，有望贡献显著增量。
电影：大盘仍处于修复中，内容投资趋向稳健。电影行业仍处修复阶段，在春节档头部影片带动下，据国家电影局，1H25全国电影总票房292.31亿元，YoY+22.91%。电影票务格局稳定，公司内容投资策略调整，超向稳健，储备重点影片包括《抓特务》《镖人：风起大漠》《欢迎来龙餐馆》《无名之辈2/3》等。
投资建议：公司卡位演出与IP衍生双高景气赛道，票务业务贡献稳健基本盘，阿里鱼有望提供业绩弹性，充分受益于线下娱乐消费的持续复苏与结构升级，我们预计公司FY26-28经调整归母净利润分别为10.60/13.54/15.77亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：IP授权风险：行业竞争加剧：票房表现不及预期：投资亏损风险