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机构：申万宏源研究
研究员：贾梦迪
国内游业务具备韧性。我们认为旅游的刚需属性在增强，消费有商品消费向体验型消费转移的趋势，在线旅游受益于线上化率的提升，恢复好于旅游大盘，且竞争态势相比疫情前有所缓和。携程很早建立的供应链和服务体系构建了深厚的竞争壁垒，一站式旅游平台提高了营销效率，促进机酒交叉销售率的提高。公司通过线上线下全渠道战略扩大用户基数，用户偏中高端，价格敏感性相对低，约70%以上是休闲用户，用户出行频次高于2019年，2023年截至到目前的人均订单消费金额均超过2019年。
出境游业务逐步回暖。携程的出境游收入保持比行业增速快约20个百分点，1Q24的机票和酒店预定量恢复到19年90%+，2Q24至今已经完全恢复。团队游目前恢复到19年的50%，受制于目的地市场接待能力的恢复。出境游业务是携程所有业务板块中利润率最高的业务，将带来很大的业绩弹性。
纯海外业务高速增长。Trip.com品牌在2023年的收入占比为7%，预计2024年至2025年保持50%+的收入增速，未来三至五年的收入占比提升到20%。Trip.com处于扩张阶段，整体亏损，但在中国香港、日本、韩国、新加坡等市场实现了盈亏平衡，未来两至三年预计在亚太市场的净利润层面转正。入境游预订量在1Q24同比增长超四倍，入境游贡献Trip.com收入的20%， 未来或成为新的增量。Skyscanner 品牌可以帮助Trip.com在欧美地区节省营销费用。
盈利预测和估值。预计2024年的收入同比增长15%，non-gaap经营利润率30%，同比持平。我们继续看好携程在中国在线旅游行业中的领先地位，以及在国际市场上获取市场份额的潜力。目标价由406港币上调至517港币，对应24%的上涨空间，维持买入评级。
风险提示：收入增长不及预期；竞争加剧导致利润率下滑。