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机构：中信建投证券
研究员：刘永旭/阎贵成/武超则
公司持续加强研发力度，拥有近20 年积累的技术研发实力、供应链保障能力、市场资源和强大的售前、售中、售后技术支持团队，拥有6 大系列300 余款核心产品，公司的系列芯片产品已进入众多知名客户的供应链体系，已成为国内卫星导航、宽带通信、视频图像处理、接口等芯片领域的核心供应商，短期内公司业绩虽受到行业因素影响，下游需求释放不及预期，但长期来看公司下游需求相对刚性，随着需求释放业绩有望恢复较快增长。
事件
公司发布2023 年报及2024 年一季报，2023 年实现营收8.52 亿元，同比-27.95%，实现归母净利润0.73 亿元，同比-75.81%；2024年一季度实现营收1.39 亿元，同比-27.62%，实现归母净利润0.16亿元，同比-68.87%。
简评
1、业绩短期承压，毛利率保持较高水平。
公司发布2023 年报及2024 年一季报，2023 年实现营收8.52 亿元，同比-27.95%，实现归母净利润0.73 亿元，同比-75.81%。23Q4实现营收2.37 亿元，同比-50.34%，实现归母净利润-0.71 亿元，同比-181.37%。2023 年，公司集成电路业务实现营业收入4.55 亿元， 同比-25.18%，受集成电路设计服务项目承接数量减少和验收节点影响，设计服务业务收入同比下降。北斗终端及运营业务营收2.07 亿元，同比-38.92%，主要系公司北斗二代产品正逐步向北斗三代产品更迭，北斗二代交付同比下降、北斗三代市场推广不及预期所致，以及部分前期签订暂定价合同交付产品公司对暂定价与审定价差异调减全年收入。安防监控业务营收1.89 亿元，同比-18.37%，主要受视频监控系统项目建设验收进度的影响，以及相关智能化产品尚未形成大规模销售影响。收入下降同时，公司研发费用保持较高投入，政府补助及投资收益大幅下降，导致公司利润端下降明显。
2024 年一季度公司实现营收1.39 亿元，同比-27.62%，实现归母净利润0.16 亿元，同比-68.87%，利润同比降幅较大主要受营收下降及费用端保持稳定影响。
2023 年公司毛利率为54.63%（-0.75pct），净利率为6.59%（-19.49pcts）。期间费用率为45.23%（+13.81pcts），其中销售费率为7.01%（+1.38pcts），管理费率为19.81%（+6.14pcts），主要系折旧摊销费、差旅费、房租物管费等增加所致；研发费率为17.74%（+6.12pcts）。公司毛利率保持较高水平，但净利率下降较多，主要系公司营收规模下降的同时，为保持自身竞争力而持续大力投入研发，2023 年公司研发费用为1.51 亿元，同比+9.98%，而销售费用同比减少10.4%，未来随着下游市场需求恢复，公司盈利能力有望快速修复。
24Q1 公司毛利率为58.86%（-9.67pcts），净利率为8.67%（-17.9pcts），公司毛利率虽同比下降明显，但仍处于较高水平，期间费用率为59.85%（+16.3pcts），主要系研发费用投入增加，研发费用为4316 万元，同比+30.81%。
公司保持高研发节奏，短期内受行业影响盈利能力收到较大影响，但是长期来看公司产品仍保持较高的毛利率，公司加大研发说明公司对于未来布局有一定信心，业绩有望随着行业复苏而恢复增长。
2、研发实力强劲射频芯片产品矩阵持续丰富，有望打开广阔市场空间。
公司射频类芯片以转换器、时钟、软件无线电、硅基多功能MMIC 为主，产品布局“信号接收→射频前端→模数转换→信号处理”的完整射频收发链路。
高速高精度转换器可实现完全国产化，处于国内先进水平，产品可实现C 波段射频直采直发，扩展了通道数以满足核心用户的差异化需求，降低了成本和面积，大幅简化了用户的系统方案。公司长期以来聚焦研制高精度、高速转换器，不断巩固行业地位、扩大转换器产品在卫星互联网、新能源汽车、仪器仪表等市场的规模应用。
持续提升时钟产品性能指标，扩大数据吞吐量，为转换器采样、FPGA 等各类应用提供低抖动时钟同步解决方案，积极拓展计算机、车规、服务器等各类应用市场。2023 年，公司推出了多款高性能时钟产品，在14 路3.2GHz时钟芯片，大幅提升了核心性能指标，可满足通信、仪器设备等各类复杂应用需求。软件无线电产品可广泛应用于通信、公共安全、无人机、卫星互联网等领域。2023 年，公司推出了第三代SDR 产品，突破了大带宽、高集成和低功耗关键技术，达到国内先进水平。公司的硅基多功能MMIC 用硅基芯片替代化合物半导体材料，有效降低成本，实现轻量小型、低功耗、高集成。
视频接口产品门类最全，涵盖整个视频链路（除传感器、FPGA、显示端芯片外），用于机载、舰载、车载等显控平台，正在规划4K 视频编解码接口芯片（DP/HDMI/LVDS 类）、车规视频/音频传输芯片，满足显控系统和信创电脑显示的厂家国产化需求，占据高清4K 视频接口产品市场份额，扩展车规类产品，形成从摄像头传输到驱屏显示传输总线完整应用链方案，形成视频传输总线及音频传输总线产品全方案，未来有望打开广阔市场空间。
公司接口芯片量大面广且研制水平高，广泛应用于飞机、船舶、汽车、工业、会议、电视台直播等。公司目前正在加速研发高速SerDes 产品，完善产品矩阵，布局计算机、汽车电子、VR 市场。
3、SOC 持续发力北斗传统优势领域，迎合需求积极拓展下游市场。
公司SOC 类产品主要分为北斗SOC、图像SOC、数字多波束合成SOC 芯片。图像SOC 芯片产品内部集成图像增强、视频压缩两部分的主要功能，主要面向图传应用领域。数字多波束合成SOC 芯片是一款可重构数字波束合成处理ASIC 芯片，在数字T/R 链路中可替代FPGA 实现波束合成功能，目前公司正在大力向SIP 或SOC架构研发转型。
公司深耕北斗行业20 余载，是最早参与我国北斗卫星导航应用研制的企业之一，专业从事卫星导航定位终端产品技术开发、应用、生产和运营服务，全程参与北斗一代、二代、三代应用终端研制及卫星应用服务，已形成九大系列百余项产品，包括手持、车载、船载、机载等，功能涵盖定位、导航、授时、测速、指挥及短报文通信，是国内系列全、种类多、应用覆盖面广的北斗厂商之一。公司在北斗板块具有“元器件—终端—系统应用”的全产业链研发和服务能力，基于自主研制的北斗芯片，向客户提供优质的北斗模块及终端产品，产品在高动态、抗干扰、安全性和兼容互操作等方面有较高的技术壁垒。在北斗二代时期，公司是国内北斗卫星导航定位终端骨干领先型企业，目前正逐步向北斗三代产品更迭，逐步拓展“北斗+”融合市场，积极布局能源、铁路、水利、应急管理等应用领域。
4、投资建议与盈利预测。
公司持续加强研发力度，拥有近20 年积累的技术研发实力、及供应链和销售支持团队，拥有6 大系列300 余款核心产品，公司的系列芯片产品已进入众多知名客户的供应链体系，已成为国内卫星导航、宽带通信、视频图像处理、接口等芯片领域的核心供应商，短期内公司业绩虽受到行业因素影响，下游需求释放不及预期，但长期来看公司下游需求相对刚性，随着需求释放业绩有望恢复较快增长。我们预计，公司2024-2026 年归母净利润分别为1.36 亿元、2.11 亿元和2.93 亿元，对应当前市值的PE 分别为64X、41X 和30X，维持“买入”评级。
风险分析
市场竞争加剧。当前芯片设计、北斗卫星导航行业发展迅速，新进企业持续增多，市场竞争日益加剧。同质化的产品竞争、用户降价需求导致产品市场价格下降、行业利润缩减等状况时有发生。公司从事的主营业务行业属于技术和知识密集型，产品毛利率长期以来保持较高水平，产品应用于众多行业领域，更新换代的速度较快，若公司不能持续保持核心竞争力以应对市场变化，或未来不断有新的竞争对手突破技术、资金、规模、客户等壁垒，进入本行业，也将导致行业竞争加剧的风险。
产品暂定价格与最终审定价格差异导致业绩波动的风险。公司部分产品最终用户为特种行业用户，部分合同约定的结算价格为暂定价格，最终价格以客户审定价格为准。因此公司部分产品暂定价格与最终审定价格可能存在差异，如果暂定价格与审定价格差异较大，可能导致公司存在收入及业绩波动的风险。
原材料价格及供应风险。公司作为集成电路设计企业，生产外包面临一定的备货和原材料、生产成本上涨及生产周期的压力。若主要原材料长期短缺或生产价格出现持续大幅波动，可能会对公司产品毛利率、供货保障以及未来盈利能力产生一定影响。
公司股东诉讼风险。公司控股股东成都国腾电子集团有限公司因股东分歧发生多起诉讼，目前仍有诉讼处于未决状态，国腾电子集团因股东之间矛盾尖锐导致的治理僵局问题仍将在较长时期内继续存在。