昊华科技(600378)：23年净利-23% 整合蓝天有序推进-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：庄汀洲/张雄

　　23 年归母净利同比-23%/24Q1 同比-40%，维持“买入”评级公司4 月29 日发布23 年年报和24 年一季报，23 年营收同比-13%至78.5亿元，归母净利润9 亿元（扣非8.1 亿元），同比-23%（扣非同比-16%）；其中23Q4 归母净利润2.1 亿元（扣非后1.3 亿元），同比-48%/环比+16%（扣非后同比-37%/环比-25%）。公司拟每股派息0.346 元，对应年度分红率35.05%。24Q1 营收16 亿元，同比-22%，归母净利润1.37 亿元（扣非后1.36 亿元），同比-40%/环比-36%（扣非后同比-40%/环比+1%）。我们预计公司24-26 年归母净利润10.6/12.5/15.4 亿元，对应EPS1.16/1.37/1.69元，可比公司24 年Wind 一致预期平均25xPE，考虑公司高端材料领域竞争优势，给予24 年32xPE，目标价37.12 元，维持“买入”评级。
　　23 年含氟材料等景气下滑，全年保持高研发投入23 年公司高端制造化工材料营收yoy-4.5%至31 亿元，依托差异化竞争优势，板块毛利率yoy+5.3pct 至40.5%；高端氟材料营收yoy-20%至16 亿元，毛利率yoy-7.4pct 至14.3%，主要系氟聚合物等景气下行拖累；电子化学品营收yoy-5.8%至6.6 亿元，板块产品景气亦有承压，毛利率yoy-3.7pct 至23.5%；碳减排业务下游应用和客户持续拓展，助力工程技术服务板块营收yoy+11%至18 亿元，毛利率yoy+0.4pct 至18.6%。公司23全年综合毛利率26.7%（yoy+2.4pct），期间费用率yoy+2.8pct 至18.2%，其中研发费用率yoy+1.0pct 至8.1%。
　　24Q1 氟聚合物等景气仍偏弱，单季度盈利阶段性承压24Q1 公司PTFE 树脂/氟橡胶/含氟气体/聚氨酯新材料/特种涂料销售均价yoy-8%/-26%/-18%/-4.6%/+19%至3.4/8.4/9.0/2.2/4.9 万元/吨，橡胶密封制品均价yoy-20%至17.3 元/件，特种轮胎均价yoy+44%至7824 元/条，多数产品景气同比仍偏弱。公司单季度毛利率26.8%（yoy+3.5pct/qoq-6.3pct），期间费用率17.6%（yoy+4.4pct/qoq-13.4pct）。
　　新项目引领未来成长，国企改革深化推进助力价值重估公司23-25 年迎来众多新项目集中释放，包括昊华气体4600 吨/年电子气体、中昊晨光2500 吨/年PVDF、黎明院4.66 万吨专用新材料、晨光院2.6 万吨有机氟材料、曙光院10 万条/年民航轮胎、西北院有机硅密封型材等，有望助力新一轮成长。公司长期注重股东回报，除18 年业务重组外，12-23年分红率均超过30%，伴随新项目增量释放及蓝天资产注入，盈利有望再上台阶并助力保持良好的股东回报，作为中国中化旗下新材料平台型公司，国企改革深化推进背景下，公司长期投资价值亦有望凸显。
　　风险提示：新项目进度不及预期；氟材料等竞争加剧；重组进度不及预期。