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机构：东方证券
研究员：施红梅/朱炎
分渠道来看，2023 年线上、直营和加盟渠道收入分别同比下滑-5.5%、1.1%和0.4%，团购业务收入同比增长19.5%。线下方面，截至2023 年底，直营和加盟门店分别为484 家和1,010 家，分别净开13 家和11 家。线上方面，2023 年天猫、京东和唯品会收入占比分别为25%、39%和14%，公司电商团队共231 人左右，团队一直遵循以产品价值为核心考量，始终关注产品升级，材质升级、营销升级、组织结构升级，电商团队以净利润为考核，遵循高质量发展。
毛利率创新高。2023 年毛利率同比提升2.5pct 至55.6%，拆分来看，线上、直营、加盟和团购渠道分别同比增长1.7、3.6、3.6 和-0.7pct，我们判断更多是源于产品结构调整（高毛利产品占比提升）所致。截至2023 年底，公司存货周转天数为196天，同比基本持平，经营活动现金流净额为7.66 亿，去年同期为7.1 亿。
公司依托零售数据洞察及消费者需求分析，围绕“东方美学、“致敬经典”IP 主题，在设计创新、工艺创新、材料升级、功能升级方面进行产品迭代，引领睡眠家居时尚生活。渠道方面，公司聚焦重点城市布局超级形象店，突显艺术家纺的品牌价值，并逐步发展多系列家居时尚用品。此外，2023 年公司加快数字化、智能化转型，强化供应链管理，引入新技术提升全链路管理水平，实时数据采集和监控供应链中的各个环节指标，加强供应链调度和优化，提高整体效率。
在消费环境疲弱的大背景下，公司经营展现出较强韧性，精细化管理也日见成效，同时各项指标也持续向好（包括毛利率、净利率、现金流、ROE 等），报表质量优异。此外，公司长期较高的现金分红率也体现了对股东回报的长期重视。
根据年报和一季报，我们调整盈利预测并引入 2026 年盈利预测，预计公司2024-2026 年每股收益分别为0.77、0.85 和0.94 元（原2024-2025 年 为0.79 和0.88元），考虑到公司优异的经营质量、稳健的业绩表现以及持续的高分红，我们调整为DCF 估值，目标价为14.97 元，上调至“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱等